Archive: 2025年11月23日

期货还是期权 投资者该如何选择

交易时需要对行情发动的速度和波动的大小有一定的判断

大连商品交易所与郑州商品交易所分别于2017年3月31日和4月19日推出豆粕期权和白糖期权，标志着我国期货市场正式迈入了期权时代。虽然期权品种已上市近4个月，但市场交投并不活跃，大多数投资者还是觉得期权工具较为复杂，不知道什么时候该用以及该如何用；还有一部分投资者是出于“尝鲜”的目的参与期权交易，并不完全理解选择期权而不是期货的原因。

期权相对期货纵然有很多特点，包括适用行情广、高杠杆、风险收益不对称等，但这些特点本身也具有两面性，如果使用方法不当，结果可能还不如直接交易期货。例如，某投资者在7月5日判断白糖期货大概率将迎来反弹，因此选择在7月5日收盘买入了SR709C6400合约，希望能借助近月虚值期权的高杠杆，放大这一判断的盈利。然而结果却事与愿违（如图1）：白糖709合约果然小幅反弹1.47%，但其买入的看涨期权不涨反跌，最终亏损26.2%。是什么原因使得投资者看对了行情却亏了钱呢？要想减少遇到类似问题的可能，对于期权的理解就不能仅仅停留在高杠杆、适用行情广这些特征上，而是要更加精细地了解期权与期货的差异。

图1 白糖期货与看涨期权日线走势的差异

首先，我们来比较一下期权的买方与期货的差异。以白糖为例，假设期货当前价格为6300元/吨，期权的行权价为6300元/吨，有效期30天，隐含波动率15%，无风险利率为2%。图2中的曲线和直线分别对应“买入2手看涨期权”和“买入1手期货”在日内的盈亏与标的期货价格的关系，灰色区域表示买入期权相对买入期货优势的大小。从图中可以看出，如果日内标的期货的价格继续保持在6300元/吨，则买入看涨期权与买入期货并没有差异。但是，如果日内期货的价格发生变化，不论是上涨还是下跌，买入看涨期权相对买入期货都是更优的：如果期货价格上涨，则前者的盈利会更多；而如果期货下跌，则前者的亏损会更少。事实上，买入看跌期权的情况也类似（见图3）。因此，单纯从期货价格日内波动的角度，交易期权肯定是要优于期货的，而且波动越大，交易期权的效果越好。

图2 买入期货与买入看涨期权日内盈亏与期货价格的关系

图3 卖出期货与买入看跌期权日内盈亏与期货价格的关系

图4 买入期货与买入看涨期权持有15日后的盈亏与期货价格的关系

除了日内期货价格的波动，时间的流逝也会对投资者的选择带来影响。还是前述买入看涨期权和买入期货的对比，如果对比发生在开仓后的15天，那么两者的盈亏与当时期货的价格关系如图4所示。和交易当日的情况不同，15天后交易期权就不总是优于交易期货了。从图中可以看出，15天后如果期货的价格上涨到6120元/吨附近或下跌到6480元/吨附近，那么买入期权和买入期货的盈亏相同；如果期货的涨跌幅度小于180元/吨，那么使用期货要好于使用期权；如果期货的涨跌幅度大于180元/吨，那么使用期权的优势就更大一些，因为在期货上涨的时候期权盈利更多，期货下跌的时候期权亏损更少。

从前面的讨论可以看出，当持有周期确定时，期货的涨跌幅度越大，买入看涨期权相比买入期货的优势就越大；如果期货的涨跌幅度确定时，持有周期越短，买入看涨期权相对买入期货的优势就越大。实际上，如果我们逐一计算不同持有期下买入2手期权与买入1手期货盈亏相等时的期货价格，可以得到图5中的曲线。当期货的价格落在两段曲线所包围的区域内时，买入期货是要优于买入看涨期权的；而当期货的价格落在两端曲线所包围的区域之外时，买入期权是要优于买入期货的。因此，当投资者认为行情要上涨时，应当根据预期的行情发动的时间（预计持有期）以及行情波动幅度（期货涨跌幅度），来决定到底是买入期货还是买入期权：预计行情发动速度越快，波动幅度越大，则越适合使用买入看涨期权策略。

图5 买入期货与买入看涨期权在不同持有期下盈亏相等时对应的期货价格

图6 买入期货与卖出看跌期权日内盈亏与期货价格的关系

下面我们再来比较一下期权卖方与期货的优劣势。同样使用前面的假设，图6中比较的是买入1手期货与卖出2手看跌期权在日内的盈亏与标的期货价格的关系。从图中可以看出，在日内无论期货的涨跌幅度如何，买入期货的盈亏总是要大于卖出看跌期权，因此在交易周期较短时，交易期货是要优于期权的卖方的。

和期权买方一样，持有期的长短对投资者使用期货或者期权卖方也有很大的影响。图7中比较的是在持有15日后买入1手期货与卖出2手看跌期权的盈亏差异。和前面相比，由于持有期从日内延长到了15天，卖出看跌期权的优势才显现出来。从图中可以看出，如果15日后期货的价格跌到6120元/吨附近或者涨到6480元/吨附近，那么卖出2手看跌期权盈亏是要优于买入1手期货的。

图7 买入期货与卖出看跌期权15日后盈亏与期货价格的关系

通过上述讨论我们可以看到，当持有周期确定时，期货的涨跌幅度越小，卖出看跌期权相比买入期货的优势就越大；在期货的涨跌幅度确定时，持有期越长，卖出看跌期权相比买入期货的优势就越大。我们可以用类似的方法绘制卖出2手看跌期权与买入1手期货在不同持有期和不同期货价格下的等价边界，如图8所示。同样面对预期上涨的行情，投资者预计行情发动速度越慢，波动幅度越小，则越适合使用卖出看跌期权策略。

图8 买入期货与卖出看跌期权在不同持有期下盈亏相等时对应的期货价格

看完关于期权买方和期权卖方的讨论后，细心的投资者可能会发现两个部分讨论中的等价边界图似乎是完全一样的，而事实确实如此。如果我们再用同样的方法研究卖出期货与买入看跌期权、卖出看涨期权的差异，然后把各自的等价边界图组合，将得到下面的图9。从图中可以看到，当行情处在曲线以上或曲线以下时，期权买方最优；而当行情处在曲线之间时，期权卖方最优。那是不是期货从此以后就没有使用的必要了呢？实际上，图9所示的情况要求投资者除了对期货的涨跌有明确的判断外，还需要对行情的幅度和时间有大致的估计；如果投资者对行情的幅度和时间没有观点，那么根据对期货涨跌的判断直接交易期货是更加稳妥的选择。

图9 期权买方、卖方以及期货在不同持有期和不同期货目标价格下的优劣势比较

（作者单位：永安期货）

中国连续5个月增持黄金，外汇储备平稳波动态势稳固

21世纪经济报道记者 陈植 上海报道

4月7日，国家外汇管理局（下称“外汇局”）发布最新数据显示，截至2023年3月底，中国外汇储备规模为31838.72亿美元，较2月末增加507.19亿美元，且大幅高于市场预期31490亿美元。

外汇局表示，2023年3月，受主要经济体货币政策及预期等因素影响，美元指数下跌，全球金融资产价格总体上涨。在汇率折算和资产价格变化等因素综合作用下，当月外汇储备规模上升。

一位华尔街对冲基金经理指出，3月中国外汇储备之所以高于市场预期，一是3月欧洲银行业风波引发避险情绪高涨，带动欧美高信用评级主权债券价格明显上涨，令重仓债券的中国外汇储备规模超预期回升，二是当月美元指数明显回落令非美货币汇率大涨，导致中国外汇储备里的非美元资产折算成美元计价的金额较大幅度回升。

中国外汇投资研究院副院长赵庆明表示，3月中国外汇储备环比上涨，主要受三大因素影响，一是汇率折算，3月美元指数跌幅逾2%，令非美货币汇率明显上涨，导致外汇储备里非美货币资产折算成美元后出现较大账面盈余；二是3月全球主要国家债券和股票价格均双双回升，令债券配置比重较大的外汇储备也会相应出现较大账面盈余；三是当前资本跨境流动整体而言比较均衡，也有利于外汇储备维持稳定。

值得注意的是，截至3月底，中国外汇储备里的黄金储备达到6650万盎司，较2月环比增加58万盎司，这是中国外汇储备连续第五个月增持黄金。

多位业内人士表示，中国相关部门连续五个月增持黄金储备，主要受到四重因素影响，一是鉴于美联储持续大幅加息与欧美银行业风暴或导致未来全球金融市场剧烈波动，中国相关部门通过增持黄金能降低外汇储备规模波动幅度，确保外汇储备金额继续平稳波动；二是国际形势持续变化令中国外汇储备需加快资产多元化配置步伐，作为传统避险类资产与超主权资产，黄金可以带来更好的资产保护作用；三是随着中国外汇储备持续回升，相关部门也需增持黄金，令黄金占比保持在一个相对合理的水准；四是随着更多国家开展跨境贸易本币结算，增持黄金也有助于增强本国货币汇率稳定性与货币安全性。

21世纪经济报道记者发现，受欧洲银行业风波影响，3月COMEX黄金期货价格从1833美元/盎司涨至1986.4美元/盎司，给增持黄金储备举措带来不菲的回报。

世界黄金协会中国区首席执行官王立新指出，全球央行增持黄金，不是基于短期金价上涨获利的考量，而是从长远角度优化资产配置结构并实现外汇储备更高的安全性。

外汇局表示，中国坚持稳字当头、稳中求进，经济基础厚实，发展前景广阔，有利于外汇储备规模保持基本稳定。

美元疲软与美债回升的“共振效应”

上述华尔街对冲基金经理向记者直言，3月中国外汇储备环比较大幅度回升，也在市场预料之中。

一直以来，金融市场注意到一个独特现象，只要当月美元指数明显回落，多数国家外汇储备规模都会因非美资产折算成美元后的金额增加，出现环比回升状况。

此外，3月欧美银行业风波引发避险情绪高涨与欧美主权债券价格大幅回升，令持有巨额欧美主权债券的多国外汇储备规模随之回升。

在这位华尔街对冲基金经理看来，尽管中国相关部门持续减持美债，但此举不会影响外汇储备规模的基本稳定，因为目前中国每月减持美债的规模不超过百亿美元，很难对外汇储备整体规模与收益状况产生显著影响。

此前美国财政部公布的跨境资本流动数据显示，截至今年1月，中国持有美债规模环比减少77亿美元，至8594亿美元。

记者多方了解到，美国财政部所公布的中国持有美债数据，不仅仅包括中国外汇储备管理机构，也可能包括某些民间投资机构或其他投资机构。因此，3月美债价格回升或有助于中国外汇储备里的美债资产估值超预期反弹，令外汇储备实际金额超过市场预期。

一位香港银行外汇交易员向记者表示，尽管中国外汇储备因美元指数涨跌而“起起伏伏”，但只要中国外汇储备规模稳定在3万亿美元上方，海外投机资本就不敢沽空人民币。

记者获悉，在4月7日外汇局公布3月外汇储备数据后，境内外人民币兑美元汇率出现小幅反弹，原因是超预期的外汇储备金额令投机资本感到沽空人民币胜算进一步下跌。

“此前，有些海外投机资本打算炒作地缘政治风险而沽空人民币获利，但由于近期美国疲软经济数据预示美国经济或将很快陷入衰退与美联储提前终止加息，美元指数正持续走低，令这些投机资本对沽空人民币获利失去信心，加之4月7日公布的外汇储备超预期反弹，更令他们加快铩羽而归的步伐。”这位香港银行外汇交易员直言。

中国民生银行首席经济学家温彬认为，当前外部环境复杂严峻，世界经济复苏动力不足，形势总体不容乐观，国际金融市场不确定因素显著增多。但中国经济稳健增长内生动力不断增强，加之国际收支总体平衡，外汇市场运行平稳，有利于外汇储备规模保持基本稳定。

赵庆明认为，未来外汇储备仍将小幅波动，但整体能维持在3.1万亿美元的水平。因为今年中国经济增长预期相当不错，加之美国存在经济硬着陆风险，在这种情况下，资本跨境流动将呈现净流入，对外汇储备构成正面影响。

连续5个月增持黄金背后

值得注意的是，3月中国外汇储备里的黄金储备达到6650万盎司，实现连续五个月增持黄金。

何况，随着欧美银行业风波爆发引发3月黄金价格明显回升，中国黄金储备估值也水涨船高。截至3月底，中国黄金储备估值达到1316.53亿美元（对应6650万盎司），较2月的1202.83亿美元（对应6592万盎司）有明显提升。

在多位业内人士看来，不排除未来中国相关部门仍会继续增持黄金储备，究其原因，一是面对美国经济加速衰退与欧美银行业风波后遗症，黄金能起到较好的投资避险与财富保值作用，二是中国外汇储备里的黄金储备占比依然偏低。

数据显示，截至3月底，中国黄金储备占外汇储备的比重仅有4.13%，尽管较2月底的3.83%有一定幅度的增加，但仍低于众多新兴市场国家与西方国家。一直以来，西方国家的黄金在外汇储备的比重始终超过50%，不少新兴市场国家的黄金占比也达到约8%-10%。

“随着越来越多国家开启跨境贸易投资本币结算，黄金储备占比增加将扮演着更重要的角色。” 一位贵金属经纪商向记者解释说。通常情况下，一个国家外汇储备里的黄金储备占比越高，其他国家就会对其货币越感到放心，因为他们认为只要通过双边磋商将其货币兑换成黄金，就能保障自己的外汇储备安全。此外，每当全球金融市场出现系统性风险时，全球资本之所以优先涌入欧元美元避险，一个重要原因也是西方国家拥有较高的黄金储备，给欧元美元汇率稳定起到保护垫作用。

浙商证券首席经济学家李超表示，黄金兼具金融和商品的多重属性，有助于调节和优化国际储备组合的整体风险收益特性，增持黄金充分体现央行从市场化角度优化储备资产结构的配置思路。且当前黄金具有较高配置价值，一是近期欧美银行业风波未平，对黄金价格形成提振，二是美联储加息周期接近尾声与美元指数趋弱，也利好金价。

外汇交易：高风险高回报的市场

外汇是指各个国家之间交换货币的市场，也称为外汇市场、外汇交易市场或外汇市场。在这个市场上，交易者可以买卖不同货币对，以获得高风险和高收益的交易机会。

外汇市场基础知识

外汇市场是全球最大、最活跃和最具流动性的金融市场之一。在这个市场上，交易者可以用一种货币去买入另一种货币，从而赚取差价。货币对中，左侧的货币被称为基础货币，右侧的货币则被称为计价货币。例如，在EUR/USD货币对中，欧元是基础货币，美元是计价货币。

外汇市场的优势

外汇市场具有很多优势，包括：

高流动性：这个市场是全球最大的金融市场之一，每天有数万亿美元的交易量。因此，交易者可以随时进行交易，不必担心市场的流动性。杠杆：外汇市场提供较高的杠杆比例，这意味着投资者可以使用少量的资本控制更大数量的资产。

无交易费用：外汇市场在交易中不会收取交易费用或佣金，投资者只需要考虑买入价和卖出价之间的点差。机构除外。

24小时运营：由于市场遍布全球，外汇市场是个24小时运营的市场。在任何时候，都有某些国家市场正处于交易时段中，这为交易者提供了灵活性和方便性。

外汇交易的风险

除了优点之外，外汇市场也存在一定的风险。投资者应该在参与交易前理解风险，掌握风险管理策略。

1.杠杆风险：外汇市场提供高杠杆比例，但随之而来的是高风险。在不正确的情况下，高杠杆可以增加损失。

2.市场风险：由于各种因素（如政治事件和经济数据）的影响，货币价格可能会在短时间内产生大幅波动，导致投资亏损。

3.流动性风险：在少流动的市场环境下，交易可能会受到限制且成本较高。这通常发生在夜间或非主要市场交易时间。

外汇市场的交易方式

外汇交易的主要方式包括现货交易、期货交易、期权交易和差价合约（CFD）交易。

现货外汇交易：现货外汇交易指的是即期交易，在交易日结束时即时结算。

外汇期货交易：外汇期货交易是在某个未来日期以特定价格结算汇率的合约交易。

外汇期权交易：外汇期权交易允许持有者在特定的到期时间点以特定价格购买或出售货币。

CFD交易：CFD交易是一种合约，允许投资者根据货币的价格变化获取差价收益。

风险管理

外汇交易中，风险管理非常重要。以下是一些常见的风险管理策略：

止损和止盈订单：投资者可以通过设置止损和止盈价位来限制损失和保护收益。

分散投资：分散投资可以在多个货币对之间分配风险，减少单一货币对的波动对整体投资组合的影响。

风险评估和调整：投资者应当评估自己的风险承受能力，并随时调整交易策略。

学习和研究：不断学习和研究市场趋势和因素，使投资者更好地理解市场和进行投资决策。

结论

总之，外汇交易是个高风险和高回报的市场。投资者必须理解市场中的基本知识、风险和优势，并采取正确的风险管理策略。了解外汇交易的基础知识并选择可信的外汇经纪商是非常重要的。同时，投资者需要不断学习并适应不断变化的市场状况，才能在外汇市场上获得成功。今天就先简单介绍一下。

期货交易清算交收体系：概念、制度、原则、术语及公式、参与主体、流程、估值核算、数据！

在金融领域，期货交易的清算交收体系是确保市场平稳运行的关键环节。本文通过详细解读期货交易清算交收的概念、制度、原则、术语及公式、参与主体、流程、估值核算和数据等方面，为读者提供了一个全面的学习框架。

期货交易所的清算交收体系，相对证券清算交收体系来说它较难懂，主要体现专有术语难理解、晦涩。当年在恒生期货部门时，为了学习期货业务知识是下了一番苦功夫和精力，有句话说得好：世界上没有白走的路，每步都算数。文章尽量通俗易懂，图文结合、多举栗子。烦请大家先看看：期货交易所清算交收通用业务流程图。

好了，言归正传！和大家一起开启：期货交易所清算交收体系探索之旅，将从概念、交易制度、结算原则、期货术语、参与主体、清算交收流程、估值核算、数据等8大模块入手一点一点的切入，一块一块的展开，从入门逐渐到精通之旅。

文章可能会有不足之处，欢迎大家给我多多提意见、留言反馈和补充，如有错误之处，请大家指正，我们评论区见。共6885字，建议先收藏，然后慢慢钻研。希望大家耐住性子看完，会有收获。

一、前言

在了解期货交易所清算交收体系之前，烦请大家先了解什么是期货、期货交易所、期货交易时间等，主要方便大家更好的理解期货清算交收。

1.1、什么是期货？

期货概念：全称”期货合约”，Futures Contract，它是一个合约。合约里有对手双方，规定在未来的某个特定时间点，以一个提前约定好的价格，交易一个商品。

举栗子：隔壁老王做螺纹钢生意，他在2000元的位置，做多了一个2026年8月到期的螺纹钢期货，意味着：他承诺在未来12月份到期的时候，会以2000元的价格，买10吨螺纹钢。

敲黑板画重点：期货交易的本质是“未来交割的合约买卖”。期货大概逻辑是这样，稍有点绕，其实原理很简单，就和隔壁老王买卖钢材很像，只不过他买的是钢材期货，不是现在买，而是约定在未来的某个时间点买。

一切皆可期货，期货不一定非得未来交割资产产品，其实它是对未来某一时间点价格的对赌，可以赌油价、赌金价、赌国债价格、赌利率、赌围炉文章的阅读量等等。

1.2、期货交易所

国内共有6家经国务院批准、受中国证监会监管的正规期货交易所。这些交易所覆盖商品、金融、能源及创新型绿色品种，形成了多层次的市场体系。以定位、交易品种、官网地址、交割方式和结算方式，如下图所示。

敲黑板画重点：

二、清算交收概念

好了，有了前言的知识铺垫，下面我们来聊聊清算交收的概念，其实期货清交收的概念同证券清算交收，大同小异，清算交收概念比较简单，如下所示。

2.1、清算/Clearing

按照确定的规则计算期货合约和资金的应收应付数额的行为，并汇总形成各结算备付金账户资金清算结果。清算过程可以将买卖某种特定有价证券的数量和金额分别予以抵消，然后交收净差额证券或金额的过程。通过清算，可以减少实际交割的证券数量或金额，节约大量人力、物力和财力。

2.2、结算/Settlement

完成交易双方债权债务的清讫和到账确认的过程。针对基础金融工具，在交易成交、清算后，到结算就完结了，即结算和交收是同时发生的。本质是在结算账户体系之间收付。

2.3、交收/Delivery

根据确定的清算结果，通过转移证券和资金履行相关债权债务的行为。

2.4、核算/Accounting

用货币为主要计量单位，通过确认、计量、记录和报告等环节，对特定主体的经济活动进行记账、算账和报账，为相关会计信息使用者提供决策所需的会计信息。

三、交易制度

到这里烦请大家先思考一个问题：为什么期货交易不需要担心“对方跑路”？估计大家会不约而同回答：制度呗，对就是交易制度下面我们一起来简单了解下6大期货交易所的交易制度。

各大交易所的交易制度没有本质的区别，各交易所的交易规则和制度均以《期货交易管理条例》和《期货交易所管理办法》为基础进行细化。其次各交易所结合自身的定位、上市品种特性（商品VS金融、传统产业VS新兴产业）及国际化程度不同，各所在具体规则存在显著差异，但从核心交易规则（交易时间、合约设计、保证金、涨跌停板、交割制度等）和特色制度等方面总结异同，如下图所示。

敲黑板画重点：6大期货交易所的交易制度规则：主要围绕交易品种、合约设计(最小变动价位、涨跌停板幅度、最低交易保证金）、交割制度(实物/现金、交割品级、交割方式）、交易时间、参与者结构(是否国际化）、结算制度(全员/分级）、风险控制措施(限仓、强平、保证金调整）等方面展开，（欲想了解各期货交易所具体的交易制度或规则，强列建议大家抽空去官网上看看）。

四、结算原则

到这里终于和期货清算交收强相关了，又烦请大家再思考一个问题：每日结算单上的“盯市盈亏”是怎么算出来的？下面我们一起来简单了解下6大期货交易所的结算原则同与不同，看看6大期货交易所是这样清算与交收？及我们能学习到什么？

4.1、交易结算方式

4.2、共同结算原则

6大期货交易所的清算交收均基于金融基础设施的底层逻辑，核心原则高度一致，主要原则包括：中央对手方(CCP）、逐日盯市(Mark-to-Market）、净额结算(Netting）、分级结算制度、保证金制度。

4.2.1、中央对手方(CCP)

1、交易所作为“中央对手方”介入买卖双方交易，成为所有合约的直接对手方。无论交易对手是否违约，交易所均承担履约责任，消除交易双方的信用风险，如下图所示。

2、作用：确保“一手交钱、一手交货”的信用保障，避免因一方违约导致交易失败。

4.2.2、逐日盯市(Mark-to-Market）

1、每日收盘后，按最新结算价重新计算所有持仓的盈亏，盈利划入账户，亏损从账户扣除，实现“每日无负债”，即称逐日盯市。

2、简单点：每日按结算价对持仓盈亏进行盯市，资金当日划付。

3、作用：提前锁定风险，避免因价格剧烈波动导致“巨亏无法履约”（如原油负价事件中，逐日盯市确保了每日盈亏清晰）。

4、公式：当日盈亏 = 平仓盈亏+持仓盯市盈亏。

4.2.3、净额结算(Netting）

为了方便大家更好理解，期货清算交收中净额结算，下面我们通过举例来说明，如有不对之处，烦请大家指正和批评。

4.2.4、分层分级结算制度

期货交易所采用分层分级结算制度，还是比较好理解的，目的：期货交易所设置风险隔离墙”，通过“交易所→结算会员→客户”的三级架构（如下图所示），将结算职能分散给专业会员，既降低了交易所的直接风险，又提升了结算效率。

同样。为了方便大家更好理解，期货清算交收中分导分级结算制度，下面我们通过举例来说明，如有不对之处，烦请大家指正和批评。

敲黑板画重点：期货交易所分层分级结算原则通过：一级结算、二级结算、最终清算（T+1日开盘前）完成资金与仓位的“最终划转”，如下图所示：

4.2.4、保证金制度

期货交易所采用保证结算制度，这里就不作过多的细聊了，也可在术语中看到，或者欲想学习请移至文章：5000字多图拆解：参与结算机构之间的保证金和备付金的信息流和资金流，进学习。

五、术语及公式

在聊上面四大模块时，文章经常提到了一些期货制度或结算术语，原本围炉想把它们就放在模块中去聊。为了便于大家更好学习期货清算交收等相关业务知识点，思来想去还是把它单独拿出作为一个模块和大家聊聊，当然这里仅聊得是期货交易、结算、模式等术语，围炉整理如下。到这里同样烦请大家再思考一个问题：保证金不足时，交易所会强制平仓？

1、保证金制度

概念：期货交易实行保证金制度，交易者在买卖期货合约时不需要付出与合约金额相等的全额货款，只要按合约价值的一定比率缴纳保证金作为履约保证，即可进行数倍于保证金的交易。保证金实质：利用杠杆比率，提高购买力的方法。

场景：控制交易风险（保证金不足时需追加，否则可能被强平）

公式：成交价 * 合约乘数 * 保证金率 * 手数

结算准备金余额指当日结算准备金 = 上一交易日结算准备金 + 入金 – 出金 + 上一交易日交易保证金 – 当日交易保证金 + 当日盈亏-手续费。

2、强行平仓制度

概念：结算参与人的保证金不符合期货结算机构业务规则规定标准的，期货结算机构应当按照业务规则的规定通知结算参与人在规定时间内追加保证金或者自行平仓；结算参与人未在规定时间内追加保证金或者自行平仓的，通知期货交易场所强行平仓场景：强行平仓和这三个条件强相关：保证金不足、未及时追加保证金、其他违规行为。

3、涨跌停板制度

概念：又称每日价格最大波动限制，即指期货合约在一个交易日中的交易价格波动不得高于或低于规定的涨跌幅度，超过该涨跌幅度的报价将被视为无效，不能成交。可能文字不好理解，请结合下图一起理解。

涨跌停价公式：以上一个交易日的结算价为基准

涨停板价格 = 合约上一交易日结算价 x (1+合约当日涨跌停板比例)

跌停板价格 = 合约上一交易日结算价 x (1-合约当日涨跌停板比例)

4、持仓限额制度

概念：为了防范操纵市场价格的行为和防止期货市场风险过度集中于少数投资者，对会员及客户的持仓数量进行限制的制度。超过限额，交易所可按规定强行平仓或提高保证金比例。

简单：规定会员或客户可以持有的按单边计算的单一合约投机头寸的最大数额。

5、大客户报告制度

概念：当会员或客户某品种持仓合约的投机头寸达到交易所对其规定的头寸持仓限量80%以上时，会员或客户应向交易所报告其资金情况、头寸情况等， 客户须通过经纪会员报告。大户报告制度是与持仓限额制度紧密相关的又一个防范大户操纵市场价格、控制市场风险的制度。

6、实物交割制度

概念：交易所制定的、当期货合约到期时，交易双方将期货合约所载商品的所有权按定进行转移，了结未平仓合约的制度。

小结：有关期货交易术语及计算公暂且先聊到这里，其不止上面6点，围炉把重点术语列举出来，若大家想更进一步更多其它术语可移至《中国金融期货交易所结算细则-2020.12.11》去学习。

六、参与主体

首先恭喜你能看到这里，不容易哦！烦请给自己赞。一个市场需要多方协同有序共同参与方可推期货市场健康有序向前发展。下面我们一起来了解期货市场上有那些参与主体，它们的职责是什么？

期货市场参与主体：主要涵盖监管机构、交易与结算组织、中介机构、投资者、交割服务商及支持机构等。各主体的职责分工明确，共同保障市场的公平、高效与安全。当然这里面关系错综复杂，方便大家学习，围炉一贯原则、尽量图形、抽丝剥茧，开干直接上图，请大家看图细品。

敲黑板画重点：期货市场的参与主体职责，这里特别说明下：期货清算机构，其它参与主体通过上面图学习后不言而喻会懂，国内6大期货交易所都会设置隶属于交易所部门的清算机构。不像证券专门成立清算交收公司：中国证券登记结算有限责任公司。

期货交易所结算部门的作用：计算期货交易的盈亏；充当交易对手，担保交易履约；管理会员资金，控制市场风险；监管期货交易的实物交割。

七、清算交收流程7.1、期货交易所清算交收通用业务流程图

期货交易所清算交收流程，在文章开头围炉就放了一张：期货交易所清算交收通用业务流程图，此图很大程度上涵盖了国6大期货交易所清算交收主流程。当然各大期货交易所的清算交收程又有各自的区别，主要原因：各大交易所的定位、上市品种、国际化程度等不同。

7.2、实物/现金和多币种结算清算交收

1、实物清算交收交易所有：上海期货交易所(SHFE)、郑州商品交易所(ZCE)、大连商品交易所(DCE)。

2、现金清算交收交易所有：中国金融期货交易所(CFFEX)

3、多币种清算交收交易所有：广州期货交易所(GFEX)，这个围炉也不太了解所以它就不拿出来聊它的清算交收流程，以免误导大家，如果大家对它比较了解烦请告之下围炉。

小结：各大期货交易所的清算交收流程暂且先聊到这里，特别附上6大期货交易所清算交收关键差异，如下图所示。最后建议大家去6大期货官网查看：期货交易所结算细则，这个对大家很有帮助，但比较枯躁。

八、估值核算

期货交易所清算交收完成，需要对期货交易等数据进行估值核算，让客户及后续方便查账，知道相关业务节点盈亏情况。依据中基协《证券投资基金股指期货投资会计核算业务细则（试行）》、《证券投资基金国债期货投资会计核算业务细则（试行）》，基金投资期货合约，采用结算价估值核算准则。

8.1、6大期货交易所科目设置

8.2、6大期货交易会计处理

场景1、存入保证金

借：结算备付金

贷：银行存款

场景2、提取保证金

借：银行存款

贷：结算备付金

场景3、期货开仓

1、买入合约：记录初始合约价值

借：其他衍生工具—××买入股指期货—初始合约价值

贷：其他衍生工具—冲抵股指期货初始合约价值

2、卖出合约：记录初始合约价值

借：其他衍生工具—冲抵股指期货初始合约价值

贷：其他衍生工具—××卖出股指期货—初始合约价值

场景4、平仓或到期交割

1、买入合约卖出平仓或到期交割

采用移动加权方法结转平仓合约的初始合约价值，需计算结转比例。

结转平仓合约的初始合约价值

借：其他衍生工具—冲抵股指期货初始合约价值

贷：其他衍生工具—××买入股指期货—初始合约价值

2、卖出合约买入平仓或到期交割

借：其他衍生工具—××卖出股指期货—初始合约价值

贷：其他衍生工具—冲抵股指期货初始合约价值

场景5、交易费用

借：交易费用

贷：结算备付金（或应付交易费用）

场景6、日终结算

1、买入合约日终估值

借：其他衍生工具—××买入股指期货—公允价值

贷：公允价值变动损益—股指期货—××买入股指期货

2、卖出合约日终估值

借：其他衍生工具—××卖出股指期货—公允价值

贷：公允价值变动损益—股指期货－××卖出股指期货

3、确认平仓损益/到期交割损益

借：结算备付金

贷：投资收益—股指期货—××股指期货

4、当日无负债结算

借：结算备付金

贷：证券清算款

小结：各大期货交易所的会计处理暂且先聊到这里，所有会计处理需遵循《企业会计准则第22号-金融工具确认和计量》及交易所业务规则。实际操作中建议使用期货专用财务系统（如恒生O32）自动生成凭证。

九、数据

数据是生产很重要的要素，如同人的“血液”，同样期货也会产生大量数据，期货数据一般有：交易、账户、行情、资讯和结算交收等数据。期货保证金监控系统的数据报送接口则是连接期货公司与监管层的“信息管道”，通过标准化、安全化的技术手段，保障市场资金安全与运行透明。理解数据的来源、作用及接口规范，对期货公司技术系统建设、风险管理及业务创新具有关键意义。

期货保证金监控系统数据报送接口，最新技术文档可通过中国期货市场监控中心下载，接口变更需提前30日报备。

薛鹤翔：美国外汇期货的前世今生

薛鹤翔、陈梦赟（薛鹤翔系申银万国期货研究所所长、中国首席经济学家论坛成员）

摘要

外汇期货起源于20 世纪 70 年代，诞生背景是国际货币体系的重大变革即布雷顿森林体系的瓦解。布雷顿森林体系下美元与黄金挂钩，其他国家货币与美元挂钩，各国货币与美元保持固定汇率，各国汇率只能在限定幅度内波动，外汇风险不大。1973年布雷顿森林体系正式瓦解，1976年，《牙买加协议》允许各国自由选择汇率制度，自此外汇风险加剧，市场的外汇风险管理的需求日益增长。

1972年5月，芝加哥商业交易所（CME）成立国际货币市场分部（IMM），推出7种外汇期货合约，标志着外汇期货市场正式成立。1976年《牙买加协议》进一步推动了外汇期货市场的迅速发展。1978年，纽约商品交易所（NYMEX）也开始开展外汇期货业务。1979年，纽约证券交易所（NYSE）宣布成立纽约期货交易所（NYFE），专门从事外币和金融期货。1982年，费城证券交易所（PHLX）率先推出标准化的外汇期权合约。1984年，芝加哥商品交易所（CME）也推出了外汇期权。

美国外汇期货发展现状。（1）交易品种日益丰富。目前美国是全球外汇期货主要市场，而芝加哥商品交易所（CME）又是美国最主要的外汇期货和期权交易市场。多年来芝加哥商品交易所（CME）不断推出新的外汇衍生品品种，满足投资者多样化投资需求。（2）市场规模持续增长。在全球经济动荡加剧和国际货币体系秩序重塑的阶段，汇率风险管理需求增加，投资者参与度逐步提高。2024年芝加哥商业交易所（CME）外汇产品日均成交量达到103万份，同比增长8%，创历史新高。

美国外汇期货发展趋势。（1）外汇衍生品需求进一步提升。在外汇市场波动加剧的背景下，投资者汇率风险管理需求增长，将带动外汇衍生品市场持续扩容。（2）新兴市场货币衍生品前景广阔。随着新兴经济体经济不断发展，投资者对新兴市场货币衍生品的需求快速扩张，拉丁美洲等地区外汇期货成交量将继续保持高增，未来也将有更多的新兴市场货币相关衍生品上市。

风险提示：国内市场有效需求不足；政策落地效果不及预期；外部环境变化。

报告正文

一、外汇期货诞生背景

外汇期货起源于20 世纪 70 年代，是全球第一个金融期货，其诞生背景是国际货币体系的重大变革即布雷顿森林体系的瓦解。

二战后国际货币体系混乱，各国需要建立新的货币体系来恢复正常经济活动。1944年7月，44个国家在美国新罕布什尔州布雷顿森林举行联合国家货币金融会议，确立了布雷顿森林体系。布雷顿森林体系是以美元和黄金为基础的金汇兑本位制，美元与黄金挂钩（1盎司黄金等于35美元），其他国家货币与美元挂钩，各国货币与美元保持固定汇率。汇率只能在上下各1%的幅度内波动，如果波动超过规定，各国政府有义务在外汇市场上进行干预，来维持汇率稳定。1971年12月，汇率波动幅度扩大为上下2.25%的范围。布雷顿森林体系保证了美元在国际货币体系中的核心地位。在固定汇率制下，各国汇率只能在限定幅度内波动，外汇风险不大，因此不存在避险需求。

布雷顿森林体系的瓦解，是多方面因素共同作用的结果。一是“特里芬难题”反映出布雷顿森林体系的内在制度缺陷。在布雷顿森林体系中，为了满足全球贸易需要，美国必须向全球提供充足的美元流动性，这就要求美国保持贸易逆差。但是为了维持市场对美元的信心，美元需要保证币值稳定以及黄金储备充足。而美国长期逆差带来美元供给增加，会导致黄金储备相对不足，进而损害美元信用。二是美国经济实力走弱。美国20世纪 70年代初，西欧和日本经济快速复苏，经济实力增强，美国霸主地位受到冲击。20世纪60年代开始的越南战争和“伟大社会”计划导致美国财政赤字规模大幅扩张，通胀高企，削弱了美元实际购买力，其他国家开始大规模用美元兑换黄金，美国的黄金储备快速下降。1971年美国总统尼克松宣布关闭黄金窗口，暂停美元和黄金的兑换，这意味着美元和黄金挂钩被打破，1973年布雷顿森林体系正式瓦解。1976年，《牙买加协议》允许各国自由选择汇率制度，自此外汇市场波动开始放大，外汇风险加剧，市场的外汇风险管理的需求日益增长。

二、美国外汇期货发展历程

1972年5月，芝加哥商业交易所（CME）成立国际货币市场分部（IMM），推出7种外汇期货合约，包括英镑、加拿大元、西德马克、法国法郎、日元和瑞士法郎，标志着外汇期货市场正式成立。1976年《牙买加协议》进一步推动了外汇期货市场的迅速发展。1978年，纽约商品交易所（NYMEX）也开始开展外汇期货业务。1979年，纽约证券交易所（NYSE）宣布成立纽约期货交易所（NYFE），专门从事外币和金融期货。1981年2月，芝加哥商业交易所首次推出欧洲美元期货交易。1982年，费城证券交易所（PHLX）率先推出标准化的外汇期权合约。1984年，芝加哥商品交易所（CME）也推出了外汇期权。1985年纽约棉花交易所（NYCE）推出美元指数期货，1986年推出美元指数期货期权，2006年NYCE被洲际交易所（ICE）并购。

布雷顿森林体系的瓦解同样推动美国场外外汇衍生品市场蓬勃发展，1981年世界银行与IBM完成首笔货币互换交易，此后场外外汇衍生品交易开始发展，规模快速扩张。2008年全球金融危机后，监管进一步强化，《多德-弗兰克法案》要求互换交易必须通过中央对手方（CCP）进行清算，同时电子化交易兴起，场外交易的透明度有所提高。

三、美国外汇期货发展现状

1.交易品种日益丰富

经过五十年的发展，外汇期货发展已经较为成熟。目前美国是全球外汇期货主要市场，交易品种丰富。而芝加哥商品交易所（CME）又是美国最主要的外汇期货和期权交易市场，同时也是全球最大的外汇期货和期权交易市场之一。美国洲际交易所（ICE）主要产品是美元指数期货，也是重要的外汇衍生品交易市场之一。多年来芝加哥商品交易所（CME）不断推出新的外汇衍生品品种，满足投资者多样化投资需求。为降低中小投资者参与门槛，CME推出了微型外汇期货合约，以欧元/美元期货为例，普通期货合约单位是125000欧元，微型期货合约单位是12500欧元，合约单位仅为普通期货合约的十分之一。在期权方面，CME推出了月度期权和周度期权，可以满足不同期限需求。

2.市场规模持续增长

在全球经济动荡加剧和国际货币体系秩序重塑的阶段，汇率风险管理需求增加，美国外汇期货和期权提供多样化风险管理工具，投资者参与度逐步提高。2024年芝加哥商业交易所（CME）日均成交量达到2650万份合约，创历史新高，较2023年增长9%，其中外汇产品日均成交量达到103万份，同比增长8%，同样创历史新高。分地区来看，2024年拉丁美洲外汇产品日均成交量同比增长19%，增速高于其他地区。分货币来看，2024年欧元是日均成交量最大的外汇期货，日均成交量达到25.8万份，其次是日元，日均成交量达到19.2万份，排名第三的英镑日均成交量为12万份，排名第四的澳元日均成交量为11.4万份。

四、美国外汇期货发展趋势

1.外汇衍生品需求进一步提升

当前美国联邦政府债务压力较大，市场质疑美国债务可持续性，同时特朗普政策不确定性增加，共同导致美元信用动摇，传统国际货币体系秩序重塑，此外地缘风险也进一步推升外汇市场波动。因此在外汇市场波动加剧的背景下，投资者汇率风险管理需求增长，将带动外汇衍生品市场持续扩容。

2.新兴市场货币衍生品前景广阔

随着新兴经济体经济不断发展，贸易规模快速增长，投资者对新兴市场货币衍生品的需求快速扩张，拉丁美洲等地区外汇期货成交量将继续保持高增，未来也将有更多的新兴市场货币相关衍生品上市。

五、风险提示

1、国内市场有效需求不足；

2、政策落地效果不及预期；

3、外部环境变化。