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恒指期货概述及其交易优势

恒指期货是香港交易所（HKEX）推出的期货产品，代表着香港股市的走势，广泛应用于投资者对香港股市的投资和风险管理。它是根据恒生指数的变动来进行交易的，是全球投资者了解香港市场的重要工具之一。本文将从多个方面详细介绍恒指期货，包括其基本定义、交易特点、优势与风险等内容，帮助投资者更好地理解并利用这一金融产品。

1. 恒指期货基本定义

恒指期货（Hang Seng Index Futures）是基于恒生指数（Hang Seng Index）波动的金融衍生品，投资者可以通过买入或卖出期货合约，获得股市价格波动的收益。恒生指数本身包含了香港股市市值最大的一些公司，反映了香港整体经济状况。

2. 恒指期货的交易特点

恒指期货具有高杠杆性和流动性强的特点，通常适合短期交易。其交易时间与香港股市同步，从早到晚的交易时段为投资者提供了灵活的操作空间。此外，恒指期货还可以用于对冲香港股市的风险。

3. 恒指期货的交易优势

首先，恒指期货交易的成本相对较低。其次，它的价格波动大，为短期投资者提供了丰富的利润空间。最后，投资者可以通过期货合约做多或做空，灵活应对市场变化。

4. 恒指期货的风险管理

虽然恒指期货提供了丰富的投资机会，但也伴随有一定的市场风险。因此，投资者需要掌握相关的风险管理技巧，例如使用止损订单、设置仓位限制等方法，以减少风险暴露。

总结

恒指期货作为一个具有高流动性和高杠杆的投资工具，为投资者提供了灵活的操作空间和丰富的获利机会。然而，投资者也需要具备足够的市场分析能力与风险管理技巧，以确保投资决策的成功。在进行恒指期货交易时，切忌盲目跟风，合理评估市场走势，制定科学的交易策略。

2年期国债期货要来了：有关合约及其交易细则征求意见稿发布

2年期国债期货的上市渐行渐近。

7月18日，中国金融期货交易所（以下简称中金所）就《2年期国债期货合约》（征求意见稿）和《中国金融期货交易所2年期国债期货合约交易细则》（征求意见稿）向社会公开征求意见。

2年期国债期货合约

根据征求意见稿，2年期国债期货合约的标的是面值为200万元人民币、票面利率为3%的名义中短期国债，可交割国债为发行期限不高于5年，合约到期月份首日剩余期限为1.5-2.25年的记账式附息国债。

该合约以每百元面值国债为报价单位，以净价方式报价。净价方式是指以不含自然增长应计利息的价格报价。其最小变动价位为0.005元，合约交易报价是0.005元的整数倍。

2年期国债期货合约采用实物交割的方式，交易时间为9时15分-11时30分和13时-15时15分，手续费标准为每手不高于5元。

中金所要求，对中金所上述规则的有关意见和建议，以书面或者电子邮件形式于2018年7月24日之前反馈至中金所。

国债期货此前已推出5年期和10年期两种产品。其中，10年期国债期货合约于2015年3月20日上市交易，这是中金所目前已上市的最新品种。

据知情人士介绍，2年期国债期货刚开始征求意见，是正常的上市流程，并未有具体的上市时间表，需等待国务院批复、证监会宣布后才会有具体的时间安排以及正式合约、交易细则的公布。

而早在2017年2月，中金所已经面向全市场开展2年期国债期货仿真交易。

参考10年期国债期货的上市过程，自2015年1月7日其合约规则向社会征求意见开始，至3月20日正式上市，历时2个多月。

同时，中金所为配合2年期国债期货的推出，还公布了《中国金融期货交易所风险控制管理办法》（修订征求意见稿）及《中国金融期货交易所国债期货合约交割细则》（修订征求意见稿），对2年期国债期货的条款进行了配套和补充。

5月底举行的第十五届上海衍生品市场论坛上，中金所董事长胡政介绍了国债期货市场的发展情况。他表示，国债期货自上市以来，市场规模稳步增长，2018年一季度国债期货日均成交4.22万手，日均持仓8.03万；国债期货与现货走势密切相关，近五年来，5年期、10年期国债期货主力合约期现货价格相关系数均在99%以上；市场运行平稳安全，没有出现大的风险事件；市场交易理性，年度日均成交持仓比维持在0.5左右；市场机构化特征突出，2018年一季度，国债期货机构持仓占比77%，是我国期货市场机构持仓占比最高的品种。

胡政还表示，下一步，中金所将积极推动商业银行、保险公司及QFII、RQFII等境外机构入市。同时，不断丰富产品体系，推进2年期等关键期限国债期货产品上市，研究开发外汇期货产品。

期权家族中“形形色色”且十分有意思的成员

第一只期权自2015年2月19日在我们国家上市以来，已经平稳运行了6年了，其实在世界其他国家，期权属于非常成熟的金融衍生品，并且经过多年的发展，在个性化需求的“催生”下，各种“形形色色”的期权产品应运而生。

今天就给大家介绍下期权家族中比较有趣的成员。

1． 香草期权

听起来很有食欲的名字，其实它就是“最简单”的期权，通常有欧式期权（到期日才能行权）和美式期权（到期日前任意交易日行权）之分。

在冰淇淋中，国外认为香草味是最纯粹，最原始的味道，所以用它来命名期权的原因就是：这种期权的结构是最单一、最普通的，没有内嵌任何特殊条款。比如咱们国家目前上市的50ETF期权就是香草期权中的一员。

2. 彩虹期权

提起彩虹，大家想到的是七彩线条，用它来命名期权的原因就是：这种期权标的物不止一种，而是像彩虹的颜色那样，有多种。并且标的种类不仅仅是股票，还可能是大宗商品等基础资产。

举例：两色彩虹最大值欧式看涨期权。这个期权有两种标的，收益取决于标的资产中价值较大的那个，并且只能在到期日行权。

假如有这么一种合约：标的资产是上证50指数和创业板指数，4月10日上市，5月8日到期日，行权价格为初始价格的105%。显而易见，标的必须上涨超过5%，行权才有的赚。4月10日收盘，上证50和创业板指数分别为2986.61点和2552.83点，5月8日收盘上证50指数为3110.46，创业板指数为2973.6。故这段时间内，上证50指数涨幅为4.15%（不足5%）创业板指数涨幅为16.48%（超过5%）。按照彩虹期权的定义，我们取这两者的较大值——16.48%，客户能够获得收益为16.48%-5%=11.48%。

彩虹期权为客户带来了更大的获利可能性，你不必纠结是去投上证50还是创业板，反正到期的时候，哪种标的收益更大就选哪一个。不过相应你付出的代价（权利金）会更多。

3. 天气期权

如今金融衍生品发展迅速，标的资产越来越“虚拟化”，从看得见的商品，到隐约可见的股票，到模糊的指数、波动率，再到难以捉摸的天气。不过无论标的如何变化，顺应的都是人们或避险或投机的需求。

天气期权就是为了管理自然灾害风险，将这些预测难度大的风险因素转嫁到期权的卖方。天气期权参与者的风险描述如表1所示：

天气类衍生品参与者的国家分布如图1所示：

那么怎么样把虚无缥缈的“天气”转化为实实在在的标的呢？

天气期权的标的是各种与天气相关的指数，比如能源温值、生长温值、湿度指数、降水指数。

举例1：能源温值有一个指标叫升温指数（HDD），定义为max（0，65-A），其中A是某个指定气象台报告的每天最高与最低温（华氏摄氏度）的平均值。交易商在2008年1月卖给客户标的变量为2009年2月累积HDD的看涨期权，温度观测点为芝加哥奥黑尔机场气象台（指定气象台），执行价格为700，每高于1度，期权收益为10000美元。

如果2009年2月累积HDD=820，那么该认购期权的买方获利为（820-700）*10000=120万美元。

举例2：世界粮食计划署购买了一份降雨期权合约，用于筹集应急费用用以应对2006年干旱对埃塞俄比亚农作物的影响。

期权合约形式如表2所示：

合约的意义就是当农作物水分胁迫指数高于约定水平，那么表示这个地区是干旱的，世界粮食计划署就会选择行权，最高可以获得7100000美元，初始支付930000美元的权利金。

4. 巨灾期权

巨灾期权是保险与资本市场融合的产物，大家都知道保险公司最不希望看到突发灾难，这会给它们带来巨大亏损。比如1992年的超级飓风“安德鲁”破坏，导致15家美国财险公司倒闭。

因此巨灾期权应运而生，它以巨灾损失指数作为标的。保险公司通过在期权市场上缴纳期权费购买合约，当灾难发生且巨灾损失指数满足触发条件时，巨灾期权购买者可以选择行使该期权获得收益，以弥补所遭受的损失。

期权的主要形式有三种：

（1）买权（call）：合约以一定的巨灾指数为基础，如果巨灾损失指数超过期权的执行指数水平，该合约有价值，持有者行权获得现金支付

（2）卖权（put）：若巨灾指数低于期权的执行指数，持有者有权利在巨灾发生时按事先约定的价格将合约出售，获得现金支付；如果巨灾指数高于执行指数值，卖权持有者不会行权。

（3）买权价差（call spread）：买进一个较低执行价的巨灾期权，卖出一个较高执行价的期权。规避介于两个巨灾损失率触发点之间的巨灾风险。

咱们可以看看美国巨灾期权的发展历史，如图2所示：

这四种巨灾期权的对比如表3所示：

简而言之，巨灾期权为保险公司提供了保护自己的方式，相当于利用巨灾期权给自己“上保险”。

5. 总结归纳

今天给大家介绍了几种比较特殊的期权（除了香草期权仅仅特殊在名字好玩），彩虹期权、天气期权、巨灾期权都是在香草期权的基础之上做文章。

万变不离其宗，其实咱们只要记住期权的两大作用：避险与投机。期权给我们提供了管理风险的工具，运用的好能够增强收益、降低成本。虽然目前我们国家期权发展刚刚起步，但随着金融市场的不断深化，衍生品会被更多人熟知和运用，定会有广阔的应用空间。

障碍期权在类雪球产品中的应用剖析

使风险管理更加精细

期权合约的内容较期货合约更加丰富，体现的信息更为充分，对风险揭示更为全面。此外，可以对不同行权价的期权合约进行组合，用组合后的期权头寸进行风险控制。整体上，类雪球产品中的障碍期权可以很好地满足套期保值的个性化需求。

障碍期权(barrier option)是一种受一定限制的特殊期权，实质上是在普通期权的基础上增加特定的障碍，以满足更加个性化的需求。在期权到期日之前，如果标的资产价格触及该障碍，那么期权回报将发生变化，其目的是把投资者的收益或损失大概率控制在一定范围之内。

障碍期权分类

依据期权的生效方式，期权在有效期内会敲入或敲出，即期权购买者将获得或失去期权的执行权利。因而，障碍期权通常分为敲入障碍期权和敲出障碍期权。敲出障碍期权指的是，当标的资产价格达到所设定的障碍水平时，该期权作废(被敲出，knock-out)；若标的资产价格在特定时期内没有达到障碍水平，则该期权为普通期权。敲入障碍期权指的是，当标的资产价格在特定时期内达到所设定的障碍水平时，该期权开始生效(被敲入，knock-in)，否则该期权作废。

根据所设的障碍水平与标的资产初始价格的大小关系，障碍期权也可以分为两类：如果障碍水平高于标的资产初始价格，那么该障碍期权称为向上障碍期权(up)；如果障碍水平低于标的资产初始价格，那么该障碍期权称为向下障碍期权(down)。同时，根据普通期权的认购和认沽方式，障碍期权可以形成八种组合方式：向下敲出看涨期权(down-and-out call)、向下敲入看涨期权(down-and-in call)、向上敲出看涨期权(up-and-out call)、向上敲入看涨期权(up-and-in call)、向下敲出看跌期权(down-and-out put)、向下敲入看跌期权(down-and-in put)、向上敲出看跌期权(up-and-out put)及向上敲入看跌期权(up-and-in put)。

障碍期权性质

障碍期权是路径依赖期权，其回报和价值受到资产到期前遵循的路径的影响。比如，一个向上敲出看涨期权在到期时同样支付max(S-X,0)，除非在此之前资产交易价格达到或超过障碍水平H。但是，障碍期权路径依赖的性质是较弱的，因为我们只需要知道这个障碍是否被触发，而不需要了解关于路径的其他任何信息。这和强式路径依赖的期权如亚式期权等是不同的。关于路径的信息不会成为定价模型中的一个新增独立变量，如果障碍水平没有被触发，那么障碍期权到期时的回报和常规期权是相同的。因此，障碍期权属于弱式路径依赖，利用蒙特卡洛模拟可以对障碍期权进行定价计算。

近年来，障碍期权因一款雪球理财产品广受关注，原因在于：它们通常比普通期权便宜，这对那些相信障碍水平大概率不会（或会）被触及的投资者很有吸引力。若投资者相信标的资产价格的上升运动在到期之前会有一定限制，希望获得看涨期权的回报，但并不想为所有上升的可能性付款，则他就有可能去购买一份向上敲出期权。由于上升运动受到限制，这个期权的价格会比相应的普通看涨期权价格便宜。如果他是对的，那么这个障碍水平不会被引发，他就可以得到所想要的回报。障碍距离资产价格现价越近，期权被敲出的可能性越大，合约就越便宜。正是基于此，障碍期权在类雪球产品中得到广泛运用。

雪球产品介绍

雪球产品是一种带附加条件的期权策略产品，设置敲入敲出条件，最终收益取决于挂钩标的资产的表现和敲入敲出事件是否发生。若标的资产价格上涨到一定程度（敲出价），雪球产品提前终止，则投资者获得存续期间的固定收益；若标的资产价格下跌到一定程度（敲入价），则根据到期日标的资产价格决定损益情况，投资者可能会承担标的资产下跌的风险；若标的资产从未触碰到敲入敲出价格，则投资者获得整个产品期间的固定收益。之所以被称为雪球，是因为这款理财产品的收益像滚雪球一样，只要市场不发生雪崩式下跌，持有期越长，获利就越多。

运行机制

投资者买入雪球产品，本质上是向机构卖出一个带触发条件的看跌障碍期权，可以简单理解为投资者向机构卖了一份附生效条件的保险，投资者获得的雪球产品收益主要来自机构支付的保险费。

目前，市场上券商发行的雪球产品以挂钩中证500指数为主。下图展示了以收益率16％、敲入点位80％、敲出点位101％、1年期的中证500指数雪球产品在不同价格标的下，投资者的损益情况：

图为特定情景下的投资损益

总体看，这款雪球产品在中证500指数下跌20％的区间内为投资者提供了本金保护，并提供较高的收益（年化），但如果指数跌破20％，那么投资者就要承担中证500指数下跌的风险。

对冲原理

机构为了支付投资者收益，需要对买入的看跌障碍期权进行对冲，这也是其获利的最大来源。由于涉及利用期货进行对冲，雪球收益一般分两部分（以中证500为例）：

一是基差收益。

雪球产品挂钩中证500指数，机构需要买入中证500股指期货进行对冲。中证500股指期货常年深度贴水，存续期内的不断展期为机构提供了不菲的基差收益。

二是高抛低吸对冲。

机构利用Gamma策略，在中证500价格波动中高抛低吸，买入一份看跌期权的同时，再买入一份中证500的指数多头，形成对冲仓位。

Gamma衡量的是标的资产价格变化对Delta的影响，间接度量了标的资产价格变化对期权价格的二阶影响。买入期权Gamma为正，卖出期权Gamma为负，与期权的看涨/看跌无关。Gamma的作用是，当持有正的Gamma头寸时，若标的资产如预期方向变动，则Gamma会加速期权价格的上涨，而若标的资产反向变动，则Gamma会减少期权价格的下跌幅度，起到涨多跌少的作用。Gamma Scalping是一种优化的区间振荡交易策略，基本思路是不进行标的价格涨跌的方向性判断，当价格在区间内波动时调整头寸，始终保持Delta中性。Gamma Scalping的最大特点就是能在动态调整中正好达到高抛低吸的作用。

如果指数涨，那么买入看跌期权就不行权了，损失了期权费，但手里的指数多头赚钱了；指数跌，买入的看跌期权行权，赚取收益，但是手里的指数多头亏钱了，这样整个组合就不亏不赚。与此同时，如果指数上涨幅度较大，超过了盈亏平衡点的部分就是机构的盈利，称为高抛；如果指数下跌，超过了盈亏平衡点的部分，也是盈利，称为低吸。

综上所述，基差交易和波动率交易是机构的收益来源。

雪球产品由于其较高的票息收益和仅承担尾部风险的特征，在近两年得到了市场的广泛关注。

雪球产品是一种内嵌障碍期权的投资产品。利用蒙特卡洛模拟的方法可以对雪球产品进行定价计算，基差收益和波动率对冲是影响雪球产品收益路径的主要因素。对股指期货而言，扣除分红后的真实基差收益需单独计算。

雪球结构对冲的核心是典型的Gamma交易。提供雪球结构的机构，需要对冲市场风险，保持风险中性状态。机构作为雪球结构对手方可以动态进行Delta对冲，在市场波动下，依靠自身正向的Gamma提供持续的对冲收益，可以理解为精细化的高抛低吸。

从雪球产品的爆发可以看出，期权相对于期货而言对冲方式更加多样。在传统期货层面，当现货企业希望对冲头寸价格风险时，往往需要选择数量相当的期货，运用期货对冲时也不太注重Detla，故期货的Detla比较稳定且几乎与现货等值。然而，期权价值与现货标的存在非线性关系，Detla随着标的物价格的变化而变化，企业套期保值时选择多少期权进行对冲是一个需要考虑的问题。从套保比率（一个单位标的资产需要对应多少单位期权进行套期保值）的角度看，期权套期保值策略可以分为等量对冲策略、静态Delta中性对冲策略和动态Delta中性对冲策略。

加入一定限制后形成的障碍期权使风险管理更加精细，这在近些年进行得红红火火的“保险+期货”中体现了出来。“保险+期货”的作用是靠三个机制配合实现的，分别为：保险产品、期权、期货。期权是“保险+期货”的核心元素。一般而言，农户对期权比较陌生，且正常期权费较贵，但在保险公司以障碍期权为产品核心的介入下，这个问题就得到了解决。（作者单位：国海良时期货）

亚式期权价格及敏感性参数分析

采购或销售频率较快的企业，持有亚式期权可以对冲平均价格风险

亚式期权的市场需求和价格分析

亚式期权（Asian Options），最早是由美国银行家信托公司（Bankers Trust）在日本东京推出的，与欧式期权相比，它的特点在于其价值并不取决于标的资产在期权到期时刻的价格，而是与期权在整个生命周期（或结算期）内的平均价格有关，因此也被称为平均值期权。

亚式期权的最终价值通常是由平均价格与执行价格的差额所决定，即其收益为max（Save-K ），其中，K为亚式期权执行价格，通常平均值Save的取法为算术平均值。亚式期权价值与价格路径平均值有关，投资者很难通过操纵期末价值来进行套利，使用它可以缓解投机行为。因此，在某些情况下，亚式期权是较好的投资工具。

在市场上寻求套期保值的某些企业，往往需要为他们在未来一段时间内连续平稳的现金流保值。例如，对采购或销售频率较快的企业，他们更关注的不是某一时间点的现货价格，而是现货价格在一段时期内（采购期或销售期）的平均价格，这个平均价格才是他们的风险点。针对这类企业的特点，场内期货很难直接体现价值，而此时持有亚式期权可以对冲平均价格风险，因此亚式期权是进行风险管理的有利工具。

对于算术平均亚式期权，没有精确的解析公式，这是因为无法用解析式来表达对数正态分布变量的算术平均值所服从的分布。虽然不能得到解析，但通常有两种方法适用于算术平均亚式期权的定价，一是用几何平均亚式期权来近似逼近，常见的如二阶矩近似法、控制变量法、相似变量替换法；二是以蒙特卡洛（Monte Carlo）数值模拟为代表的数值方法。

直观上看，亚式期权损益状况取决于某段时间内的平均值与执行价格的差，这显然比某个时点的值与执行价格的差，更显平滑。因此，与普通欧式期权相比，亚式期权的权利金更为便宜，利用二阶矩近似法，通过VBA编程，对两类期权的价格进行比较也可以得到同样的结论。

以螺纹钢亚式和欧式期权为例，在距离到期日60天，标的价格为4670元/吨，波动率25%，无风险利率5%的情况下，由不同执行价格下亚式与欧式期权价格对比表可知，亚式期权较欧式期权价格低，平值亚式期权价格约为平值欧式期权价格的57%，并且随着执行价格增加，亚式看涨期权占欧式看涨期权比重不断加大，而亚式看跌期权则相反。

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亚式与欧式期权敏感性参数比较

对欧式期权来说，Delta值、Gamma值、Vega值、Theta值、Rho值是影响衡量期权价格变化敏感度的五个参数，同样对亚式期权也不例外。

以螺纹钢亚式和欧式期权为例，在距离到期日60天，时间已过20天，平均价格为4670元/吨，标的价格为4670元/吨，波动率为25%，无风险利率为5%时，对比不同执行价格下亚式与欧式期权风险参数。

首先是不同执行价格下两类期权的Delta值对比。

图为不同执行价格下欧式与亚式期权的Delta值对比

由图可知，亚式期权的Delta值具有如下性质：

性质一为亚式看涨期权的Delta值为正，看跌期权的Delta值为负。

性质二为同等条件下的亚式期权的Delta绝对值小于欧式期权。

性质三为与欧式期权不同，同等条件下的亚式看涨和看跌期权的Delta绝对值之和不一定是1。

其次是不同执行价格下两类期权的Gamma值对比。

图为不同执行价格下欧式与亚式期权的Gamma值对比

由图可知，亚式期权的Gamma值具有如下性质：

性质一为亚式看涨与看跌期权的Gamma值均为正值，并且相等。

性质二为平值附近亚式期权的Gamma值大于深度虚（实）值亚式期权的Gamma值。

性质三为平值附近亚式期权的Gamma值大于相应欧式期权的Gamma值，而深度虚（实）值欧式期权的Gamma值则明显大于相应的亚式期权Gamma值。

再次为不同执行价格下两类期权的Theta值对比。

图为不同执行价格下欧式与亚式期权的Theta值对比

由图可知，亚式期权的Theta值具有如下性质：

性质一为亚式看涨与看跌期权的Theta均为正值，说明随着时间流逝，期权趋于贬值。

性质二为与欧式期权不同，相同条件下的亚式看涨与看跌期权的Theta值并不相同，亚式看涨期权的Theta值与执行价格呈反比，亚式看跌期权的Theta值与执行价格呈正比。

性质三为深度虚值亚式期权的Theta值大于相应欧式期权，平值附近和深度实值亚式期权的Theta值则小于相应的欧式期权。

然后是不同执行价格下两类期权的Vega值对比。

由图可知，亚式期权的Vega值具有如下性质：

性质一为亚式看涨与看跌期权的Vega值均为正值，并且相等，说明波动率增大，期权趋于增值。

性质二为亚式期权的Theta值小于相同条件下欧式期权的Vega值，这是由于亚式期权取平均值，在一定程度上平滑了波动率的影响。

性质三为平值附近亚式期权的Vega值大于该期权在深度实值和深度虚值时的Vega值。

图为不同执行价格下欧式与亚式期权的Vega值对比

最后是不同执行价格下欧式与亚式期权的Rho值对比。

图为不同执行价格下欧式与亚式期权的Rho值对比

由图可知，亚式期权的Vega值具有如下性质：

性质一为亚式看涨期权的Rho值为负值，亚式看跌期权的Rho值为正值，说明利率变动对亚式期权定价的影响是不同的。

性质二为亚式期权虚值程度越深，其Rho绝对值越大，说明利率变动对虚值期权影响较大。

性质三为亚式期权的Rho绝对值变动略大于欧式期权，但基本趋于同向。