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股票发行上市和并购重组：新生态、新跃迁

作为资源配置的核心机制，股票发行与并购重组受到全社会高度重视。“改革优化股票发行上市和并购重组制度”被明确写入2025年《政府工作报告》。这一“改革优化”是否成功，直接关系到中国股票市场能否实现从“规模扩张”向“质量提升”的关键一跃。尤其当前，我国股票市场正处于从新兴加转轨市场向成熟市场迈进的关键阶段，其制度设计的科学性与执行的有效性，直接决定了资本市场服务实体经济的能力与效率，亟须从多个维度构建市场化、法治化的股票发行与并购重组新生态。

三大国际金融中心的经验与借鉴

根据麦肯锡及国际金融协会（IIF）的研究，纽约、伦敦、香港三大金融中心在全口径资本市场（含跨境融资、衍生品等）中的综合影响力占比超过70%。美国股票市场以注册制和市场化程度高著称，英国股票市场以监管灵活性和国际化为特色，香港股票市场则兼具国际规则与中国元素，其对内地资本市场改革具有立体化参考价值。

可借鉴的国际经验及综合改革建议表

01

股票发行的国际经验

美国股票市场发行主要采取“分层注册制+市场化定价”的模式。从制度架构分析，纽交所/纳斯达克交易所（NAS－DAQ）实行发行双重注册制，即“联邦SEC形式审核+交易所实质审核”，美国证券交易委员会（SEC）仅核查信息披露完整性，同时交易所制定了诸如NAS－DAQ三层市场的差异化上市标准，新兴企业还可采用特殊目的收购公司（SPAC）方式上市，2023年SPAC融资占美股IPO总量的38%。从核心机制考察，股票发行以累计投标询价（Book-building）为主，承销商拥有15%超额配售权（绿鞋机制），强制披露管理层讨论与分析（MD&A）内容，要求用非技术语言解释商业模式风险。

我们可借鉴SEC的“评论函”公开制度，将交易所问询与发行人回复透明化，同时可试点SPAC机制，设置更为严格的发起人资质要求和并购期限，香港已要求SPAC募资超10亿港元且24个月内完成并购。

英国股票市场主要采取的是专业投资者主导的灵活上市制度。伦敦交易所分主板（Premium）与成长板（Standard），前者适用欧盟最高标准，后者则可以简化发行信息披露要求，同时开辟了“快速通道”（Fast Track）机制，优质上市公司增发审核缩短至5个工作日。由于伦敦交易所机构投资者市场占比高达89%，更易推行锚定定价（Anchor Investment），其发行锚定定价模式成熟，也有助于其允许“上市前暗池交易”（Pre-IPO Grey Market），提前发现市场价格。

我们可参考伦敦交易所成长板的“遵守或解释”（Comply or Explain）原则，对新兴行业股票发行放宽盈利要求但需强化风险提示，也可引入专业投资者认证制度，对合格投资者开放Pre-IPO市场。

香港股票市场主要采取“国际规则+本地化平衡”的制度设计模式。香港股票发行采用双重存档制，即“港交所形式审核+证监会实质监督”，每届上市委员会必须包含具有影响力的市场人士，并针对新经济公司发行增设了第18A章（生物科技）、第8章（同股不同权）等特殊条款。香港股票发行注重完善的风控机制建议，强制实行保荐人“终身责任制”，同时要求散户认购占比超50%时，必须设置“红鞋制度”确保每人至少1手中签。

我们可借鉴香港分行业制定上市标准的做法，对硬科技企业设置专利数量/研发支出占比指标，另外，其平衡国际投资者与本地散户需求的经验也值得参考。

02

并购重组的国际经验

美国股票市场并购注重建设市场驱动型的生态环境。从交易机制分析，纽交所和NASDAQ均采用“股东会+特别委员会”双层决策机制，可有效防止大股东利益输送。例如，在特斯拉收购So－larCity案中，独立委员会就发挥了关键作用。同时，反垄断审查采用“哈特—斯科特—罗迪诺”（HSR）预先申报制，几乎所有的简易案件可在30日内完成审查。从并购支付角度考察，股票支付占比达60%以上，允许开展“反向 Morris信托”（免税分立+并购），且广泛使用盈利支付或有对价（Earn-out）条款，尤其是科技并购中，大多采用业绩对赌支付。

我们可借鉴其简化横向并购审查流程，对纵向/混合并购实施分类监管，有必要推广“股权支付+业绩对赌”组合工具，以降低并购方的现金支付压力。

英国股票市场并购强调债权人保护优先。《城市收购法典》规定了“强制要约”门槛，持股超30%必须发起全面要约，并以“挤出权”（Squeeze-out）与“售出权”（Sell-out）平衡大小股东利益。对于破产重组行为，实施“预打包破产”（Pre-pack）制度，使企业可在48小时内完成重组，并强调需保留90%员工岗位，要求战略买家必须优先于财务投资者。

我们可借鉴其债权人保护优先经验，建立并购中的中小股东异议股份回购机制，借鉴预打包制度优化上市公司破产重整程序。

香港股票市场在不断确立并增强跨境并购枢纽功能。从规则特色来看，香港的“反收购”（Reverse Takeover）规则非常严格，借壳上市视同IPO审核，同时，允许采用“协议安排”（Scheme of Arrangement）方式，75%股东同意即可强制收购剩余股份。考察香港的中概股并购经验，已有多家中概股通过“双重主要上市”回归，对A股上市公司分拆H股上市也制定了专门指引，有效提升了并购市值的加权平均涨幅。

我们可参考其借壳上市等同IPO的监管逻辑，遏制炒壳行为，同时进一步完善A/H股跨市场并购的配套外汇管理政策。

通过对三大全球股票市场的比较分析，可以发现其共性的经验在于，注册制不是放任不管，而是通过精准信息披露和中介追责实现市场化约束，同时并购重组效率提升需配套完善的中小股东保护机制。原则上，中国内地股票市场发行与并购改革需注重三点平衡，即学习国际规则与本土适配性的平衡，发行效率与上市公司质量的平衡，市场活力与金融安全的平衡。建议我们有选择地开展股票发行与并购重组“监管沙盒”试点，率先对接国际资本市场的主要成熟制度经验，加快与国际接轨并不断自我创新发展的步伐。

现状及问题：三大突出矛盾

近两年，我国股票市场在注册制框架下逐步向市场化迈进，但审核权下放与交易所能力建设、并购工具创新与投资者保护水平、国内规则与国际惯例接轨等三大矛盾问题比较突出，唯有在法治化基础上重塑市场生态，才能真正实现中国股票市场高质量发展的转型目标。

01

股票发行市场：注册制全面落地

从注册制实施效果考察，呈现出发行审核效率显著提升，但发行规模不断萎缩的特征。企业从受理到过会的平均时长为80.2天，最快为21天。根据安永发布的《2023中国内地和香港IPO市场报告与展望》，2023年A股IPO筹资额超过人民币3500亿元，IPO数量和筹资额同比分别下降30%和41%；根据安永发布的《2024中国内地和香港IPO市场报告与展望》，2024年A股IPO活动大幅放缓，截至2024年11月底，A股市场年内共有95家公司首发上市，筹资人民币618亿元，IPO数量和筹资额分别同比下降70%、83%，创2014年以来新低。

截至2024年，已有54家上市时未盈利企业成功登陆科创板，包括20家以科创板第五套未盈利标准上市的生物医药企业，其中18家公司自研产品已上市，其余2家产品上市申请已获受理，表明这些企业完全符合“市值+研发”的发行标准。

当前我国股票发行市场存在两大核心问题。

一是“类审批”惯性依然在发挥作用，根据新浪财经2024年12月12日的信息，2024年IPO审核趋严，否决率有所上升；根据新浪财经2024年12月19日的信息，截至12月16日，IPO排队企业数量仍然高达236家。

二是新股募资用于补流还贷的比例较高，投向核心技术研发的比例较低。根据万得资讯《A股上市公司募资投向数据库》数据筛选分析，2023年新股募资超50%用于补流还贷，仅28%投向核心技术研发；2024年9月证监会限制补流比例后，2024年全年新股募资仍有43%用于补流还贷，仅35%投向核心技术研发。

02

并购重组市场：政策驱动回暖

2023年，我国股票市场并购重组整体呈现放缓趋势，交易数量和规模均有所下滑，上市公司披露交易金额的并购交易共5101起，总交易规模约2.39万亿元。2024年，多元化战略类并购活动明显增加，交易总价值较2023年大幅增长，数量和交易金额同比分别上升74.6%和68.9%。

从制度创新角度考察，2024年4月，上交所通过修订《上海证券交易所上市公司重大资产重组审核规则》，完善了并购重组“小额快速”审核机制，将审核时限缩减至20个工作日，较常规流程（63天）提速了68%，同时证监会鼓励上市公司综合运用股份、定向可转债、现金等支付工具实施并购重组，也增加了并购重组的交易弹性。

大致分析，我国并购重组市场存在两大突出矛盾。

一是定价机制僵化，A股并购估值仍以PE为主，缺乏DCF、EBITDA等国际通用模型，同时也导致商誉雷区未解，对赌协议在对赌期内可以有效抑制商誉减值，但对赌期结束后，商誉减值会显著加剧。

二是参与主体方面，地方国企在并购市场中占据主导地位，民营企业则面临融资难、行业准入限制等问题。

需要指出的是，并购重组新规实施以来，2024年我国全球对外直接投资在连续七年下滑后首次回升，达到520亿欧元。但与此同时，跨境并购重组依然面临着与国际接轨的市场适应性挑战。当前，根据商务部、中国证监会、国务院国资委、税务总局、市场监管总局、国家外汇管理局联合发布的《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》，我国上市公司跨境并购需要满足多部门的审查要求，跨境并购审批时间通常需要预留四到五个月。

建议：系统化四轮驱动

股票发行与并购重组制度改革是一场涉及监管理念、市场结构、法治环境的系统工程，唯有坚持市场化、法治化方向，平衡效率与安全，兼顾创新与规范，才能真正打通科技、资本与产业的高水平循环，使资本市场成为经济高质量发展的助推器。

01

以注册制为核心，构建差异化的发行上市制度体系

注册制改革绝非简单的审核权下放，而是资本市场生态系统的重构，核心是构建“高效但安全、创新但规范”的发行上市制度体系，避免陷入“一放就乱、一管就死”的循环。

首先，要量化各板块差异化上市标准。建议主板聚焦行业龙头与成熟企业，建立以“持续盈利能力+市值规模”的上市量化标准；科创板坚守“硬科技”定位，引入专利质量评估与产业化前景的专家量化评审机制；创业板服务成长型创新创业企业，可考虑将“三创四新”标准量化为“科创板企业研发支出/营收≥8%或绝对额≥2亿元或专利数≥50项”；新三板创新层与北交所之间应建立更顺畅的量化转板条件，形成“基础层—创新层—北交所—沪深交易所”的梯度培育体系。

其次，实现发行定价的市场化。建议借鉴香港市场“红鞋机制”，将新股发行量的至少40%优先分配给中小投资者；引入基石投资者制度，要求主要机构投资者承诺1—3年锁定期；建立保荐机构跟投比例与上市公司业绩挂钩的动态调整机制，上市后三年累计净利润低于预测值80%的，保荐机构跟投股份锁定期至少自动延长1年；设置“上市后三年内破发率超40%则收紧行业审核”的熔断机制。

第三，试点“一次核准、分期发行”储架发行机制。建议参考港交所《上市规则》第19C章措施，允许发行人一次性完成注册，然后在一定期限内分次发行证券融资，进一步简化注册程序，提高融资灵活性，降低融资成本，同时提升市场效率：可先允许生物医药企业试点，再推广至其他行业。

02

以产业升级为导向，促进并购重组的实质性整合

并购重组是企业优化资源配置、实现跨越发展的重要途径，但当前制度存在审批链条长、支付工具单一等瓶颈。

首先，大幅简化并购重组审核流程。建议借鉴美国CFIUS非控股权审查措施，对符合国家战略的“卡脖子”技术并购、产业链整合交易，建立“备案制+事后抽查”机制的绿色通道，涉及跨境并购的“绿色通道”配套外汇局实时数据共享机制，将审核时限压缩至5个工作日内；同时开发智能审核系统，开发利用并购重组AI评估模型，有效提升财务舞弊的识别准确率。

其次，丰富并购支付工具组合。建议借鉴“或有对价支付”（Earn-out）机制，在现有“股份+现金”基础上，推广定向可转债应用，设置“转股价与标的业绩挂钩”条款，要求转股价调整与标的公司连续两年ROE（≥12%）挂钩，若未达标则下调转股价10%—15%，并由独立财务顾问出具合理性意见；允许满足“标的公司净利润率＞行业平均”时，部分对价与标的公司未来业绩挂钩，在绑定被并方利益同时减少现金支付导致的现金流压力；借鉴国际“简易并购”机制（如美国HSR备案制），彻底简化股份支付审批流程。

第三，建立全过程监管体系。建议在事前监管环节，要求交易所在方案披露阶段即对估值合理性、业绩承诺可实现性发表问询意见，建议引入“动态对赌机制”，将补偿条款与长期业绩挂钩，避免短期操纵；事中引入独立行业顾问制度，对特定领域并购必须聘请具有相应资质的第三方评估机构，同时建立商誉预警系统，设置EBITDA连续两季度下滑15%触发强制披露的具体阈值，偏差超20%必须强制说明原因；事后强化业绩承诺补偿监管，建立“业绩承诺履约保险”或第三方托管机制，将承诺方股份质押比例限制在70%以内，确保补偿履约能力兑现；对于战略性新兴产业并购，可考虑给予一定期限的商誉摊销税收优惠，降低优质企业整合成本，放宽业绩承诺期限，匹配研发周期。

03

以投资者保护为基石，完善市场化约束机制

中小投资者权益保护是制度改革的底线要求，现行证券集体诉讼存在门槛高、周期长等问题，

一是要建立投资者损失赔付机制。建议在投服中心支持诉讼基础上，探索“默示加入+明示退出”的中国式集体诉讼制度；对于财务造假、欺诈发行等恶性违法行为，建立“先行赔付”基金，由保荐机构、会计师事务所等中介机构按过错比例预先缴存资金，确保投资者损失得到及时救济。

二是要推动实质有效的信息披露。建议招股说明书实施“差异化披露”原则，对于机构投资者关注的核心技术、商业模式等关键信息，要求用可验证的数据和案例说明；针对个人投资者，强制要求编制不超过1000字的“招股书摘要”，用通俗语言揭示主要风险；建立招股说明书“交叉核对”机制，对行业数据、客户供应商信息等实行保荐机构与申报会计师双重验证。

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以监管转型为保障，构建协同治理新格局

监管转型的核心是厘清政府与市场边界，证监会应逐步从“实质性判断”转向“程序性审查”，将审核重点集中于信息披露完备性、一致性，而非企业投资价值判断。

一是要树立公正透明的监管形象。建议借鉴美国SEC“评论函”制度，将审核过程的关键问题及发行人及时回复向社会公开，接受市场监督；建立“监管沙盒”机制，对人工智能、量子科技等前沿领域企业实施弹性监管，允许在风险可控前提下突破部分发行条件。

二是要精准界定中介机构责任。建议区分故意与过失责任，对明知故犯的欺诈行为实施“零容忍”；对勤勉尽责但仍未能发现问题的过失，合理限定责任范围；完善正向激励，对连续三年无项目违规记录的保荐机构，给予适当降低承销保荐费率浮动区间的政策优惠。

国泰君安、海通合并 券业“航母”呼之欲出

经济观察报 记者 牛钰 9月5日晚间，证券业传来一则震撼人心的消息——上海两大老牌头部券商国泰君安 （601211.SH） 与海通证券（600837.SH）官宣合并。

国泰君安表示，本次重组有利于打造一流投资银行、促进行业高质量发展。

按照2023年数据测算，合并后新机构的总资产、归母净资产将分别达1.68万亿元、0.33万亿元，均处于行业首位，资产规模将超越中信证券（600030.SH），登上证券业第一的宝座。证券业“超级航母”呼之欲出。

中国证券行业不仅迎来格局重构，更将面临新一轮整合浪潮。

华创证券非银首席分析师徐康认为，若国泰君安与海通证券合并顺利，中金公司（601995.SH）和中国银河（601881.SH），中信建投（601066.SH）和中信证券等头部优质券商合并的想象空间有望进一步打开。

重塑行业头部格局

国泰君安9月5日晚间披露，公司与海通证券正在筹划由公司通过向海通证券全体A股换股股东发行A股股票、向海通证券全体H股换股股东发行H股股票的方式换股吸收合并海通证券并发行A股股票募集配套资金。

巨擘联手，市场瞩目。

9月6日早盘，券商股整体走强，国泰君安和海通证券进入停牌期，但市场将行业整合的投资热情放到了一家名称与二者都有关联的中小券商——国海证券（000750.SZ）上。截至收盘，券商股整体走强，天风证券（601162.SH）、国海证券涨停。

在目前的券商整合潮中，多以上市券商收购非上市的中小券商为主，而国泰君安和海通证券均为A、H股双重上市公司，在行业内属于头部券商。

1992年，国泰证券和君安证券分别于上海和深圳成立。1998年8月，国泰证券和君安证券通过新设合并、增资扩股，在上海成立了国泰君安证券。国泰君安于2015年在A股上市，2017年在H股上市。

总部同样位于上海的海通证券，是国内最早成立的证券公司中唯一未更名、未被合并的大型证券公司。1988年，海通证券由交通银行发起设立，于2007年在A股上市、2012年在H股上市。

2024年中期报告显示，上半年国泰君安和海通证券的营收合计为258.75亿元，与同期“券商一哥”中信证券（600030.SH）的301.83亿元尚存在距离。

开源证券非银团队研报指出，以中报口径计算，合并后国泰君安和海通证券的经纪业务净收入排名维持行业第二，资管净收入排名升至行业第三，业务排名与中信证券明显拉近。据上交所数据，截至2024年8月末，两家券商合并后的营业部数量达到680个，超过中国银河的473个营业部的数量，成为行业第一。客户基数大幅扩张，有利于券商财富管理业务协同发展。

徐康认为，国泰君安是合并方，需要考虑收购价格、商誉、资产风险等多层面因素，不如海通的资产端风险化解带来的利好直接。但合并后的券商业务规模更大，对融资成本、业务做大做强都是利好。

在收购价格方面，徐康提出，根据并购规则，双方换股合并价格不得低于基于双方并购基准日前20/60/120个交易日的平均价格之一的80%，过往案例一般取三者最高价。对应停牌前国泰君安的股价为14.2元，海通证券的股价为8.7元。考虑到合并双方均低于1倍PB（市净率），且海通证券估值显著偏低，实际收购价格可能会参考当前A股股价适当调整。

海通“作别”

从发展历程看，海通证券辉煌时期的竞争对手是“券商一哥”中信证券，如今却走到了被合并的地步。

据中国证券业协会的统计数据，在2008年至2016年间，登陆资本市场更早的海通证券的总资产规模高于国泰君安，仅次于中信证券；营收规模也经常在行业内排名前三。2009年，海通证券的总资产规模为1103.48亿元，在行业内排名第一。

2014年，正在排队等候上市的国泰君安谋划收购上海证券51%的股权。彼时业内对此交易评价称，收购完成后，国泰君安可以“叫板”海通证券。

此后多年，海通证券的发展始终压国泰君安一头。

变局发生在2022年。这一年，国泰君安的营收规模仅次于中信证券，但海通证券的业绩开始大幅下跌，掉出行业前三名。业绩下跌背后，是其子公司海通国际控股有限公司（下称“海通国际”）开始亏损，原本强势的投行业务落寞等。

2024年上半年，海通证券的各项主营业务继续大幅下滑，净利润同比大幅减少75.11%至9.53亿元。同期，国泰君安虽然整体营收有所下滑，但营收规模在行业内排名第四，与第三名中国银河的差距仅为0.16亿元。

经济观察报从中国内地、中国香港多位投行人士处了解到，海通证券的内地房企股权、债券承销业务在行业内领先，但这些在港上市的内地房企自2021年下半年以来陆续“爆雷”，导致海通证券在港业务大幅亏损。从上半年业绩表现来看，海通证券还未走出踩雷地产债的阴影。

除业绩之外，海通证券的投行业务部门在今年频收罚单，还有多名高管被查。就在8月28日，中央纪委国家监委网站发文称，外逃职务犯罪嫌疑人姜诚君在境外落网并被遣返回国。而姜诚君此前是海通证券的副总经理，长期分管海通证券的投行业务条线。

就在合并协议签署前一天，9月4日，深交所发布三份监管函，直指赛克赛斯生物科技股份有限公司IPO项目多项违规，海通证券作为保荐机构被书面警示。

徐康认为，对海通证券而言，在收购价格合适的情况下属于利好。受到海外业务及投行业务事件影响，海通证券的底层资产质量总体不算非常健康，这也导致其估值在行业内偏低。若此时顺利实现合并，有助于其化解国际业务相关风险。

整合并购潮起

今年以来，证券行业整合并购大幕开启。国泰君安与海通的联手，将这一趋势推向一个高潮。

证券行业之所以呈现出整合新趋势，一方面是由于行业竞争日益激烈，无论是头部券商还是中小型券商，都遇到了不同程度的挑战；另一方面，在政策导向上，监管层多次提出“培育一流投资银行和投资机构”，支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式做优做强。

据经济观察报观察，目前证券行业的整合并购浪潮主要呈现三类特点：

一是上市券商跨区域收购中小券商。比如浙商证券（601878.SH）收购国都证券，国联证券（601456.SH）收购民生证券；二是地方国资系内部券商整合，比如国泰君安收购海通证券、国信证券（002736.SZ）收购万和证券；三是由于母公司被收并购而产生的券商子公司合并预期，比如方正证券（601901.SH）和平安证券。

国盛证券研报认为，在监管引导下，地方国资或成为当前证券业加快合并重组的主要推力。一方面地方国资通过整合内部证券资源可推动旗下券商形成集团经营合力、更好地服务地区产业融资；另一方面，同一国资体系下券商股权关系明确合并重组流程也相应简便，且以上市企业兼并非上市企业的模式不必涉及退市等问题，能够节约时间，降低沟通成本。

以国泰君安合并海通证券为例，国泰君安的控股股东为上海国有资产经营有限公司，持股21.35%。海通证券目前无实际控制人，其最大股东是财务投资人香港中央结算（代理人）有限公司，但其十大股东中有多家上海国资委实际控制的国资集团。

6月份曾有市场传闻称，国泰君安和海通证券将要合并，但双方一直未予承认。3个月后，传闻成为事实。

7月31日，有传言称，中国银河和中金公司即将合并，双方并未对传言作出肯定答复。经济观察报此前就此传闻致电中央汇金投资有限责任公司（下称“中央汇金”），未获得回应。

公开信息显示，中央汇金通过持股中国银河金融控股有限责任公司近70%的股权控制中国银河证券，中央汇金直接持股40%控制中金公司。两家券商同属汇金体系。

据国盛证券统计，在目前仍存续的108家证券公司（合并全资证券子公司）中，北京、深圳、无锡、陕西等8地国资委、财政厅同时实控2家或以上券商，且实控券商中同时包括上市与非上市企业。

国盛证券认为，券商间兼并提速有助于加快存优汰劣，尽快清除一些缺乏竞争力、风控薄弱的证券公司，提升行业整体抗风险能力。而在券商个体层面，头部及地方龙头券商或受益较大，一是地方国资与监管鼓励绩优券商向下兼并，二是龙头企业可通过吸收同业补齐经营短板、完善业务布局，在行业出清后做大市场份额，有助于提升证券业整体竞争力与盈利水平。

A股重磅，3家券商筹划重组合并！主力资金尾盘大幅净流入的券商股出炉

9只券商股尾盘获主力资金净流入均超300万元

券商行业再迎

重大并购重组案例

11月19日晚，中金公司、信达证券、东兴证券发布《关于筹划重大资产重组的停牌公告》，3家公司正在筹划由中金公司通过向东兴证券全体A股换股股东发行A股股票、向信达证券全体A股换股股东发行A股股票的方式换股吸收合并东兴证券、信达证券。

3家公司均表示，鉴于上述事项存在重大不确定性，为保证公平信息披露，维护投资者利益，避免造成公司股价异常波动，公司A股股票将于2025年11月20日（星期四）开市时起开始停牌。

截至2025年三季度末，中金公司资产超过7500亿元，信达证券、东兴证券资产均超过1000亿元，3家券商合计资产超过1万亿元。其中，中金公司获机构预测2025年业绩有望实现大幅增长，机构一致预测其2025年净利润增幅有望超过50%，东吴证券、方正证券均看好公司作为投行龙头的长期发展前景。

根据官网介绍，中央汇金投资有限责任公司（下称“中央汇金公司”）对国有重点金融企业进行股权投资，以出资额为限代表国家依法对国有重点金融企业行使出资人权利和履行出资人义务，实现国有金融资产保值增值。

股权结构显示，中金公司控股股东为中央汇金公司，东兴证券控股股东为中国东方资产管理股份有限公司，信达证券控股股东为中国信达资产管理股份有限公司，中国东方资产管理股份有限公司、中国信达资产管理股份有限公司均为中央汇金公司控股参股机构。也就是说，中金公司、东兴证券、信达证券均为中央汇金系券商。除前述公司外，中信建投、申万宏源等也均为中央汇金系券商。

9只券商股尾盘获主力资金

净流入均超300万元

随着“十五五”规划建议将“加快建设金融强国”纳入顶层设计，中国证券行业正迎来全新的发展契机与历史起点。今年以来，证券行业并购重组的步伐显著提速，行业资源整合进入深化阶段。

在业内人士看来，通过并购重组等方式进行资源整合，不仅有利于券商在行业中的竞争地位提升，同时还能优化行业生态。从国泰海通证券与国联民生证券等券商行业的典型整合案例中可见，当前券商整合已呈现鲜明特征——头部券商通过强强联合实现资源聚合，区域券商依托特色业务完成差异化突围，整个行业的发展逻辑正从传统规模扩张，全面升级为核心能力跃迁。

从资金流向来看，11月19日，券商行业尾盘获主力资金合计净流入近441万元，9只券商股尾盘主力资金净流入均超300万元，东北证券、广发证券、兴业证券尾盘主力资金净流入均超950万元。

汇添富外延增长主题股票型证券投资基金

本基金为股票型基金。投资策略主要包括资产配置策略和个股精选策略。其中,资产配置策略用于确定大类资产配置比例以有效规避系统性风险;个股精选策略用于挖掘通过并购重组活动实现企业外延式增长的上市公司。资产配置策略本基金综合分析和持续跟踪基本面、政策面、市场面等多方面因素(其中,基本面因素包括国民生产总值、居民消费价格指数、工业增加值、失业率水平、固定资产投资总量、发电量等宏观经济统计数据;政策面因素包括存款准备金率、存贷款利率、再贴现率、公开市场操作等货币政策、政府购买总量、转移支付水平以及税收政策等财政政策;市场面因素包括市场参与者情绪、市场资金供求变化、市场P/E与历史平均水平的偏离程度等),结合全球宏观经济形势,研判国内外经济的发展趋势,并在严格控制投资组合风险的前提下,确定或调整投资组合中股票、债券、货币市场工具和法律法规或中国证监会允许基金投资的其他品种的投资比例。个股精选策略(1)外延增长主题的上市公司范畴的界定本基金将以下四类上市公司定义为本基金关注的外延增长主题的上市公司,具体包括:1)并购重组已实施,并对公司的经营持续性产生影响的上市公司;2)已公告并购重组预案,在对其进行合法性、合理性和可行性分析后,判断其具备较强可操作性的上市公司;3)控股股东或者实际控制人发生变动,预期该变化对公司经营产生积极及正面影响的上市公司;4)在经济制度改革或国家产业政策发生重大变化的情况下,大股东或实际控制人对其有并购重组计划并公告的上市公司。(2)初选股票库的构建本基金对初选股票库的构建,是在外延增长主题界定的范畴中,过滤掉明显不具备投资价值的股票。剔除的股票包括法律法规和本基金管理人制度明确禁止投资的股票、ST和*ST股票、筹码集中度高且流动性差的股票、涉及重大案件和诉讼的股票等。同时,本基金将密切关注股票市场企业动态,根据实际情况调整初选股票库。(3)风格股票库的构建在初选股票库的基础上,本基金将结合定量评估、定性分析和估值分析来综合评估备选公司并购重组活动的价值,从中选择通过并购重组活动实现企业外延式增长的上市公司。主要考虑三方面因素:1)并购重组给公司带来的外延式成长性评估本基金认为企业通过并购重组实现外延式扩张,是实现企业价值提升的重要途径,而企业价值的提升必将反映在股价上。本基金将通过深入的研究,综合评估并购重组企业的行业增长前景;以及并购重组活动给上市公司带来的协同效应,包括但不限于通过并购重组方式实现公司的经营规模扩张、企业竞争优势和品牌价值提升、经营效率改善、利润水平大幅提高等。2)并购重组交易中资产定价的合理性评估并购重组交易定价是指交易双方确定的标的企业的资产转让价格。确定并购重组定价的合理性成为决定并购重组交易能否成功实施的关键因素。本基金基于动态静态指标相结合的原则,采用内在价值、相对价值、收购价值相结合的评估方法,如市盈增长比率(PEG)、市盈率(P/E)、市净率(P/B)、企业价值/息税前利润(EV/EBIT)、企业价值/息税、折旧、摊销前利润(EV/EBITDA)、自由现金流贴现(DCF)等,对并购重组交易中的资产定价合理性进行评估。3)股票可交易价格的合理性评估本基金将理性评估外延并购主题股票的可交易价格,从中选择估值水平相对合理的备选股票。(4)投资组合构建基金经理根据本基金的投资决策程序,审慎精选,权衡风险收益特征后,构建投资组合并动态调整。(5)存托凭证投资策略本基金投资存托凭证的策略依照上述境内上市交易的股票投资策略执行。融资融券及转融通投资策略本基金将密切跟踪国内关于基金参与融资融券及转融通业务法律法规的实施进展,待基金参与融资融券及转融通业务的相关规定颁布后,将在届时相应法律法规的框架内,制订符合本基金投资目标的投资策略。同时结合对融资融券及转融通的研究,在充分考虑风险和收益特征的前提下,谨慎进行投资。

汇添富外延增长主题股票A

本基金为股票型基金。投资策略主要包括资产配置策略和个股精选策略。其中，资产配置策略用于确定大类资产配置比例以有效规避系统性风险；个股精选策略用于挖掘通过并购重组活动实现企业外延式增长的上市公司。　　1、资产配置策略本基金综合分析和持续跟踪基本面、政策面、市场面等多方面因素（其中，基本面因素包括国民生产总值、居民消费价格指数、工业增加值、失业率水平、固定资产投资总量、发电量等宏观经济统计数据；政策面因素包括存款准备金率、存贷款利率、再贴现率、公开市场操作等货币政策、政府购买总量、转移支付水平以及税收政策等财政政策；市场面因素包括市场参与者情绪、市场资金供求变化、市场P/E与历史平均水平的偏离程度等），结合全球宏观经济形势，研判国内外经济的发展趋势，并在严格控制投资组合风险的前提下，确定或调整投资组合中股票、债券、货币市场工具和法律法规或中国证监会允许基金投资的其他品种的投资比例。　　2、个股精选策略（1）外延增长主题的上市公司范畴的界定本基金将以下四类上市公司定义为本基金关注的外延增长主题的上市公司，具体包括：1）并购重组已实施，并对公司的经营持续性产生影响的上市公司；2）已公告并购重组预案，在对其进行合法性、合理性和可行性分析后，判断其具备较强可操作性的上市公司；3）控股股东或者实际控制人发生变动，预期该变化对公司经营产生积极及正面影响的上市公司；4）在经济制度改革或国家产业政策发生重大变化的情况下，大股东或实际控制人对其有并购重组计划并公告的上市公司。　　（2）初选股票库的构建本基金对初选股票库的构建，是在外延增长主题界定的范畴中，过滤掉明显不具备投资价值的股票。剔除的股票包括法律法规和本基金管理人制度明确禁止投资的股票、ST和*ST股票、筹码集中度高且流动性差的股票、涉及重大案件和诉讼的股票等。　　同时，本基金将密切关注股票市场企业动态，根据实际情况调整初选股票库。（2）风格股票库的构建在初选股票库的基础上，本基金将结合定量评估、定性分析和估值分析来综合评估备选公司并购重组活动的价值，从中选择通过并购重组活动实现企业外延增长的上市公司。主要考虑三方面因素：　　1）并购重组给公司带来的外延式成长性评估本基金认为企业通过并购重组实现外延式扩张，是实现企业价值提升的重要途径，而企业价值的提升必将反映在股价上。本基金将通过深入的研究，综合评估并购重组企业的行业增长前景；以及并购重组活动给上市公司带来的协同效应，包括但不限于通过并购重组方式实现公司的经营规模扩张、企业竞争优势和品牌价值提升、经营效率改善、利润水平大幅提高等。　　2）并购重组交易中资产定价的合理性评估并购重组交易定价是指交易双方确定的标的企业的资产转让价格。确定并购重组定价的合理性成为决定并购重组交易能否成功实施的关键因素。　　本基金基于动态静态指标相结合的原则，采用内在价值、相对价值、收购价值相结合的评估方法，如市盈增长比率（PEG）、市盈率（P/E）、市净率（P/B）、企业价值/息税前利润（EV/EBIT）、企业价值/息税、折旧、摊销前利润（EV/EBITDA）、自由现金流贴现（DCF）等，对并购重组交易中的资产定价合理性进行评估。　　3）股票可交易价格的合理性评估本基金将理性评估外延增长主题股票的可交易价格，从中选择估值水平相对合理的备选股票。　　（3）投资组合构建基金经理根据本基金的投资决策程序，审慎精选，权衡风险收益特征后，构建投资组合并动态调整。　　3、债券投资策略本基金的债券投资综合考虑收益性、风险性和流动性，在深入分析宏观经济、货币政策以及市场结构的基础上，灵活运用各种消极和积极策略。　　消极债券投资的目标是在满足现金管理需要的基础上为基金资产提供稳定的收益。本基金主要通过利率免疫策略来进行消极债券投资。利率免疫策略就是构造一个恰当的债券组合，使得利率变动导致的价格波动风险与再投资风险相互抵消。这样无论市场利率如何变化，债券组合都能获得一个比较确定的收益率。　　积极债券投资的目标是利用市场定价的无效率来获得低风险甚至是无风险的超额收益。本基金的积极债券投资主要基于对利率期限结构的研究。利率期限结构描述了债券市场的平均收益率水平以及不同期限债券之间的收益率差别，它决定于三个要素：货币市场利率、均衡真实利率和预期通货膨胀率。在深入分析利率期限结构的基础上，本基金将运用利率预期策略、收益率曲线追踪策略进行积极投资。　　4、股指期货投资策略本基金以套期保值为目的，参与股指期货交易。　　本基金参与股指期货投资时机和数量的决策建立在对证券市场总体行情的判断和组合风险收益分析的基础上。基金管理人将根据宏观经济因素、政策及法规因素和资本市场因素，结合定性和定量方法，确定投资时机。基金管理人将结合股票投资的总体规模，以及中国证监会的相关限定和要求，确定参与股指期货交易的投资比例。　　基金管理人将充分考虑股指期货的收益性、流动性及风险性特征，运用股指期货对冲系统性风险、对冲特殊情况下的流动性风险，如大额申购赎回等；利用金融衍生品的杠杆作用，以达到降低投资组合的整体风险的目的。　　基金管理人在进行股指期货投资前将建立股指期货投资决策小组，负责股指期货的投资管理的相关事项，同时针对股指期货投资管理制定投资决策流程和风险控制等制度，并经基金管理人董事会批准后执行。　　若相关法律法规发生变化时，基金管理人期货投资管理从其最新规定，以符合上述法律法规和监管要求的变化。　　5、权证投资策略本基金将权证看作是辅助性投资工具，其投资原则为优化基金资产的风险收益特征，有利于基金资产增值，有利于加强基金风险控制。本基金将在权证理论定价模型的基础上，综合考虑权证标的证券的基本面趋势、权证的市场供求关系以及交易制度设计等多种因素，对权证进行合理定价。本基金权证主要投资策略为低成本避险和合理杠杆操作。6、资产支持证券投资策略本基金将分析资产支持证券的资产特征，估计违约率和提前偿付比率，并利用收益率曲线和期权定价模型，对资产支持证券进行估值。本基金将严格控制资产支持证券的总体投资规模并进行分散投资，以降低流动性风险。　　7、融资融券及转融通投资策略本基金将密切跟踪国内关于基金参与融资融券及转融通业务法律法规的实施进展，待基金参与融资融券及转融通业务的相关规定颁布后，将在届时相应法律法规的框架内，制订符合本基金投资目标的投资策略。同时结合对融资融券及转融通的研究，在充分考虑风险和收益特征的前提下，谨慎进行投资。