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资本账户开放走向实质性阶段

在2015年中国发展高层论坛年会上，中国人民银行行长周小川指出，“今年的金融改革将稳步实现资本项目可兑换。”在3月末举行的博鳌论坛上，周小川再次强调“中国改革是向着资本项目可兑换的方向努力”。作为“十二五”的收官之年，今年中国有可能进入资本项目的基本可兑换阶段，资本账户开放也将迎来更多实质性改革措施。

股市和自贸区率先开放

年初以来，中国人民银行与中国证监会相继推出了资本账户开放的两大新举措。中国人民银行上海总部印发的上海自贸区《分账核算业务境外融资与跨境资金流动宏观审慎管理实施细则》，允许区内企业和金融机构可以自主开展境外融资活动，自主计算境外融资的规模，自主权衡境外融资的结构，扩大了经济主体从境外融资的规模与渠道。中国证监会发布的《公开募集证券投资基金参与沪港通交易指引》，进一步放开公募基金境外投资的限制，基金不需具备合格境内机构投资者(QDII)资格，就可以通过沪港通平台投资香港股票市场。

展望未来，自贸区毫无疑问将是我国推进资本账户开放的重点实验区域。一方面，上海自贸区作为首个自贸区在成立至今的一年多来，在便利企业和个人跨境投资以及从境外融入资金、人民币债券市场开放、参与国际金融资产交易等方面进行了积极探索，尤其是其推出的“负面清单”制度，未来可能成为全国资本市场开放的标杆，而启动已近5个月的沪港通则是对个人跨境投资的初步尝试。今年初人民银行与证监会推出的资本账户开放两大新举措同样也是围绕上海展开的。另一方面，作为第二批自贸区的广东、天津、福建在推进资本账户开放方面各有其优势。

广东自贸区在前海已经拥有了较丰富的开放经验。在深圳经济特区高度市场化机制以及深港一体化发展的大背景下，前海以相对较高的改革试错容忍度，在资本账户开放迈出了较大的步伐。不同于上海自贸区致力于建设面向全球的跨境投资和贸易规则体系，前海金融改革开放的明确定位是对接香港国际金融中心、离岸人民币中心，其跨境人民币贷款业务近年来取得了突破性的发展，2014年前海合作区新增备案的跨境人民币贷款金额达到826亿元，为2013年的5.6倍。与此同时，作为广东自贸区另外两大片区的横琴与南沙，分别是对接澳门与珠三角的枢纽，在我国对外开放战略中具有重要战略意义与鲜明特点，与前海共同构筑成为推进资本账户开放的“黄金三角”。

天津自贸区在挂牌之前已经拥有了全国综合配套改革试验区——滨海新区。2006年5月，国务院发布的《关于推进滨海新区开发开放有关问题的意见》明确提出“鼓励天津滨海新区进行金融改革和创新，在金融企业、金融业务、金融市场和金融开放等方面的重大改革，原则上可以安排在天津滨海新区先行先试”。近年来，结合《天津滨海新区综合配套改革试验金融创新专项方案》以及第二批自贸区申报项目，天津资本账户开放的试点工作既配有其他试点区域类似的开放政策，同时也加入了自贸区改革试验政策的内容，以“打造北方经济金融中心”为着手点，推行了一系列试点措施。其中，对接新加坡是天津跨境人民币创新业务的一大亮点。

福建自贸区的一个重要特点是对接台湾。作为内地唯一的对台综合实验区，福建平潭根据国务院于2011年批准《平潭综合实验区总体发展规划》获得了比经济特区更加特殊、更加优惠的政策，通关模式、财税支持、投资准入、金融保险、对台合作、土地配套等方面取得了较强的改革成效，在两岸资金往来、金融合作上具有广阔的发展空间。

外汇管理制度

今年还将进行改革

当然，除了自贸区的试验试点之外，国家顶层设计对资本账户开放的推进更具有决定性的影响和作用。正如周小川所言，中国逐步实现资本项目可兑换，实际上是很多年的一个过程。从1996年实现了经常项目可兑换以来，一直在不断改进外汇市场管理规则，逐步减少行政管制，逐渐走向资本项目可兑换。从目前来看，我国外汇管理制度已进行了多轮改革，为资本账户开放创造有利条件。例如，2014年国家外汇管理局开展外商投资企业外汇资本金结汇管理方式改革试点，外商投资企业资本金账户中经确认的外汇资本金可根据实际经营需要在银行办理比例达100%结汇，使企业管理资金灵活性大大增强，能够更好地满足和便利外商投资企业经营与资金运作需要。据悉，今年中国外汇管理条例还将进行比较彻底的改革，为推进资本账户开放提供更加良好的制度环境。

两件大事

与中国资本账户开放有关

值得关注的是，随着资本账户开放走向实质性阶段，未来可能出现国内资金大量外逃、金融市场剧烈动荡等风险。据国家外管局统计，2014年跨境资金从年初的大规模净流入逐步转为净流出，全年资本和金融项目逆差960亿美元，而2013年可比口径为顺差2486亿美元。资本账户的进一步开放，可能将拓宽资金跨境流出的口子，引发更多国内资金流向境外。与此同时，资本管制在过去也是我国金融市场的一道“防火墙”，并且在2008年全球金融危机中发挥了重要的作用。随着资本管制的逐步放松，这道防火墙也将消失，届时国内市场将更直接地面对国际金融市场的系统性风险，境内金融市场可能将出现较大动荡。

今年中国与全球市场之间有两件大事与资本账户开放密切关联。一是国际货币基金组织(IMF)将重新评估特别提款权(Special Drawing Rights，SDR)的计价货币篮，人民币作为潜在选项之一可能加入该货币篮。二是摩根士丹利国际资本公司(MSCI)就中国A股纳入全球指数展开新一轮谘询。但这些国际机构与国际投行都指出，资本账户开放是其评估的重要参考因素。来自国际方面的压力可能也将是推动我国资本账户开放提速的一股力量。但历史上新兴经济体因过早、过度开放资本账户而陷入危机的教训也提醒我们，资本账户的开放不能以我国的金融安全为代价。在开放的同时，保持境内外资金流动的健康、可持续发展，才是关键所在。

钱从哪里来的？乌克兰黄金外汇储备超300亿美元，创11年新高

当地时间4月9日，乌克兰总统泽连斯基的经济顾问奥列格·乌斯坚科在参加一档节目时表示，乌克兰的黄金外汇储备已超过300亿美元，处于10年来的历史最高水平。

他表示，这些储备资产足以满足该国5个月的进口开支，而外汇储备至少能满足三个月的进口需求，“该国金融体系就被认为是稳定的”。

但与此同时，乌克兰2023年的预算赤字预计将达创纪录的380亿美元。那么，为何这个负债累累的国家，黄金外汇储备却创下了新高？这些钱究竟从何而来？

↑乌克兰央行

俄专家：

“对乌财政援助是控制该国统治精英的方式”

2022年，乌克兰的国际储备减少了7.9%，截至2023年1月1日的总额为285亿美元。根据乌克兰国家银行每月通报的数据，该国1月的国际（黄金外汇）储备增长了5%，达到近300亿美元，2月的国际储备再次减少了3.5%，3月1日的数额为288.6亿美元。3月，该国黄金和外汇储备大幅增加了10%，达到319亿美元，创11年来的新高。

俄罗斯经济学家米哈伊尔·别利亚耶夫解释道，乌克兰的国际储备水平保持稳定甚至出现增长，是因为加拿大、欧盟、美国等西方国家的信贷资源提供了大量资金。目前，乌克兰黄金和外汇储备的主要由西方援助构成。

“乌克兰的金融体系完全依赖西方援助，因此，用黄金和外汇储备的规模来评估其稳定性很荒谬，”乌克兰尼古拉耶夫州委会前议员拉里莎·舍斯勒表示。

一方面，西方各国正以借贷、信贷和无偿援助的形式向乌克兰注入大量资金；而另一方面，乌克兰格里夫纳汇率走强有利于西方投资者购买利率虚高的国内贷款债券，在格里夫纳汇率稳定的情况下，他们每年可赚取10- 15%的利润。换言之，西方各国一边向乌克兰金融体系注入大量资金，另一边又从西方债权人那里“骗取预算款项”。

她指出，乌克兰2010年至2013年的国际储备是300亿至350亿美元，然后开始下降。“现在，西方坚决承担起维护乌克兰金融体系的工作，以展示其活力。”此外，“对乌克兰的财政援助是控制这个国家统治精英的一种方式。”

因此，“黄金和外汇储备水平的游戏”只对西方政客和乌克兰寡头十分重要。“当然，所有这些国际储备都在西方的完全控制之下，永远不会落入乌克兰人民或俄乌冲突的赢家手中。在任何情况下，这些资金都将（优先）用于偿还贷款和西方目前正在使用的贷款利息。”

俄罗斯欧亚经济联盟研究所所长弗拉基米尔·列别欣则表示：“考虑到乌克兰的外部公共债务已经超过1000亿美元，该国300亿美元的黄金储备可以被视为存款，乌克兰债权人正用这笔有条件的资金来勒索基辅政权。也就是说，一旦基辅摆脱困境，这笔钱将用于支付乌克兰的外债。”别利亚耶夫也称，将来乌克兰仍将不得不偿还外债。

↑乌克兰央行第一副行长卡特琳娜·罗日科娃

乌前总理：

“若无西方贷款乌克兰将不复存在”

报道称，乌克兰在经济和金融方面并不独立。在俄乌冲突期间，该国的外部公共债务激增23亿美元，达到创纪录的1320亿美元。

此前，乌克兰政府还批准通过了2023年创纪录的380亿美元预算赤字，并表达了希望用国外借款来弥补这一缺口的愿望。乌克兰前总理尼古拉·阿扎罗夫曾告称，如果没有西方贷款，乌克兰将不复存在。

今年3月，国际货币基金组织（IMF）批准了一项为期四年、共计156亿美元的乌克兰贷款计划，这是俄乌冲突开始以来的最大一笔贷款。也是该组织首次批准向境内发生战争的国家提供贷款。

4月3日，乌克兰央行第一副行长卡特琳娜·罗日科娃表示，根据国际货币基金组织的新计划，乌克兰已收到了一笔27亿美元的款项。此外，欧盟还承诺在2023年每月提供15亿欧元的贷款，美国则已承诺在今年9月前提供至少74亿美元。据她透露，“我们今年从国际合作伙伴那里获得的援助金额已达136亿美元，乌克兰央行的国际储备已超过320亿美元。”

据报道，这一新计划名为“国际货币基金组织新扩大基金安排”，是国际捐助者承诺向乌克兰提供价值约1150亿美元的一揽子支持计划的一部分。该计划的第一阶段计划于2023年至2024年实施，旨在稳定乌克兰国家预算，降低通胀率，维持货币汇率，促进长期金融稳定。第二阶段的重点是改革和战后经济复苏，以及乌克兰融入欧盟的议题。

而所谓的“新的1150亿美元一揽子计划”则包括IMF贷款、多边机构和其他国家的800亿美元捐赠和优惠贷款承诺，以及价值200亿美元的债务减免承诺。

报道称，外部援助资金几乎全面覆盖了乌克兰全国的非军事开支，以便乌克兰“能够将国家收入全部投入到俄乌冲突之中”。

外汇储备过多的弊端是什么？

金投外汇网讯，外汇储备过多的弊端是什么？外汇储备过多，带来的主要问题有三：第一，央行收汇需要投放人民币基础货币，这加剧了中国本就严重的货币超发问题，增加国内通货膨胀的压力；第二，外汇储备主要投资于美国国债等高流动性资产，回报率很低，外汇资源效益低下，不利于对外低成本融资。第三，安全性隐忧。央行行长周小川早在2011年就表示，外汇储备已经超过了中国需要的合理水平。

（一）

1、外汇储备规模过大，央行收汇需要投放人民币基础货币，会增加国内通货膨胀的压力。外汇储备过多会引起货币供应量过快增长,会破坏社会原有的货币供应平衡关系, 引发通货膨胀。高外汇储备显示在外汇市场上,就是外汇供给大于需求,迫使本币升值,本币升值往往降低本国出口产品的竞争力,不利于就业和经济增长；同时本币升值导致外汇资产价值高扬,易形成资产泡沫化；进一步加大了人民币升值的压力,美日欧等主要贸易伙伴以我国外汇储备迅速增长作为主要证据,对人民币升值施压；国际投机者将此作为人民币汇率水平不合理的依据, 热钱 (热钱，就是俗称的游资，是充斥在世界上,无特定用途的流动资金，它是为追求最高报酬及最低风险,在国际金融市场上迅速流动的失引胡投机性资金，它的最大特点就是短期套利和投机，巨量热钱进人中国,造成货币供应过多,一方面使得已经过热的固定资产投资资金来源丰富,另一方面,则将导致通货膨胀,从而对中国经济发展形成冲击。)通过各种渠道涌人中国, 反过来又加大人民币升值的压力，在现有的人民币汇率制度下,如果央行没有有效的资产来对冲过多的外汇占款, 随着外汇储备的增长，通过外汇占款投放的基础货币也被迫增加。外汇占款过多，基础货币投放量过大，诱发国内的通货膨胀。虽然央行通过不断地增发票据来对冲外汇占款，但基础货币回笼的力度仍然远远未能“覆盖”外汇占款的迅猛增长，对冲的力度有限。粗略地计算，央行对于外汇占款的对冲率大约达到70%，而余下约30%的外汇占款投放将直接增加我国广义货币供应量，造成国内流动性过剩，引发通货膨胀。实践证明, 高的货币增长率是通货膨胀的推动力, 通货膨胀率很高的国家货币增长率也很高, 无论是拉美国家还是世界上其他国家。通货膨胀对经济产生严重的危害, 使国民收人分配格局发生变化, 导致投资率下降, 影响产业结构、产品结构的合理配置, 打乱正常的商品流通。因此, 各国政府都把制止通货膨胀放在非常重要的位置上。

2、人民币升值压力增大。我国外汇储备规模十分巨大，使得外汇市场上的外汇供应量非常充足，导致人民币面临进一步升值压力。人民币升值会削弱我国出口产品在国际市场上的竞争力，导致出口下降，打击我国经济发展。为了缓解这种压力，稳定人民币币值，央行被迫在外汇市场上购入多余的外汇，这样却进一步加剧外汇储备规模的扩张。外汇储备规模的不断扩大，必然导致更大的人民币升值压力，这样便形成了一个恶性循环。

（二）

1、外汇储备过多, 会导致外汇资源效益低下,甚至闲置。外汇储备是对国外实际资源的购买力,它们若得到利用, 就可以增加国内投资和加快经济的发展。因此, 一国持有的外汇储备, 实际上是将这些实际资源储备起来, 牺牲和放弃利用它们加快本国经济发展的机会。这是一种经济效益的损失,是持有外汇储备的机会成本也即使用国外实际资源的投资收益率的损失。

2、外汇储备投资收益率低。尽管中国的对外净资产高居全球第二位，但 2008-2012年国际收益累计净亏损超过7000亿美元。究其原因，是中国的对外资产回报率大大低于对外债务的成本。根据国内相关学者的研究结果，自2004年以来，我国外汇储备结构表现为，大约其中8%是日元资产、22%是欧元资产、70%是美元资产。同时，我国外汇储备在各国的投资渠道以该国币种的国债和银行储蓄为主，其投资回报率很低，在过去几年间一直处于1%-6%的范围内，尤其是2004年以后，整体外汇储备的投资回报率均不超过5%。外汇储备投资收益率低。根据国内相关学者的研究结果，自2004年以来，我国外汇储备结构表现为，大约其中8%是日元资产、22%是欧元资产、70%是美元资产。同时，我国外汇储备在各国的投资渠道以该国币种的国债和银行储蓄为主，其投资回报率很低，在过去几年间一直处于1%-6%的范围内，尤其是2004年以后，整体外汇储备的投资回报率均不超过5%。

3、中国外汇储备过高还会失去国际货币基金组织的优惠贷款，大量的外汇储备,不利于对外低成本融资。根据IM F 的有关规定,成员国发生外汇收支逆差时,可以从信托基金中提取相当于本国所缴纳份额的低息贷款,如果成员国在生产贸易方面发生结构性问题需要调整时,还可以获取相当于本国份额1印2的中长期贷款,利率也较优惠相反,外汇储备充足的国家不但不能享受这些优惠低息贷款,还必须在必要时对国际收支发生困难的国家提供帮助。

（三）

1、外汇储备面临缩水风险。在我国外汇储备中，美元计价资产近70%，即约1.3万亿至1.5万亿美元，其中大部分是美国国债。据美国财政部公布的数据，截至2009年12月末，我国共持有8948亿美元的美国国债。后金融危机时代，主权债务危机正在西方国家中蔓延，故财政赤字庞大和债台高筑的美国也很难避险。我国拥有巨额外汇储备和美元债务资产，这些财富的安全已经引起高度关注。2008年金融危机爆发以来，美政府为救市又一次采取扩张性财政和货币政策，且力度远胜以往。货币政策方面，美联储把联邦基金利率下调到接近于零的历史低点，还创造了“量化宽松”的政策工具，差不多等于直接印发钞票。财政政策方面，2009年美国财政赤字已超10%，累计财政赤字占GDP总量的比重接近100%。这样做势必会导致美元增发、美元贬值。美元贬值会引起实际购买力下降，以美元计价的商品和服务价格上涨，美元资产实际支付能力缩水。

2、我国拥有的庞大外汇储备, 持有高额美国债券不可避免要承担一定的政治风险, 美国的反华势力就是在这样的背景下,不断攻击中国在安全和经济上对美国构成了威胁,近年来, 西方国家中国威胁论的言论甚嚣尘上,声称中国同日本一样, 已拥有影响美国债券市场的金融力量, 如果中国在短期内大量抛售美国国债,将造成美国金融市场的大混乱。某些海外势力以外汇储备持续增加为借口指责中国操纵外汇, 鼓噪人民币币值重估, 威胁要对我国进行贸易制裁, 对中国出口美国的商品征收惩罚性关税。

3、一旦发生国家间的对峙，美国冻结中国部分外汇储备并非不可能。此前，美国就对利比亚等国采取过此类限制。

总之，高额外汇储备虽然是我国国力增强的体现，是经济运行良好的标志，但是切不可沾沾自喜，过高的外汇储备带来的一些负面影响我们决不能忽视。我国是一个资金缺乏的国家，在经济全球化的背景下，从金融安全以及更好的发挥国家外汇储备的有效性出发，更要将手中积累的外汇储备应用好，这将对保持我国经济健康、稳定、持续的发展，更好的与国际接轨，趋利避害发挥重要作用。

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